目前電子產品市場呈現回溫的跡象，在安卓和華為等廠商開始成長的情況下，蘋果本身並未展現出較強的alpha。利潤端的成長主要來自於軟體業務，如果硬體業務遲遲打不開局面，軟體業務的成長持續性也將受到影響。蘋果（AAPL.O） 北京時間2023年11月3日凌晨，美股盤後發布2023財年第四季財報（截至2023年9月）。

1.整體業績：穩穩的賺錢。本季蘋果公司實現營收895億美元，年減0.7%，基本符合市場預期（893.1億美元）。營收的下滑，主要受Mac和iPad業務需求不足的拖累。蘋果公司毛利率45.2%，較去年增加2.9pct，小超市場預期（44.5%）。其中，軟體毛利率連續9季維持在70%以上。

2、iPhone：持續優於整體產業。本季全球手機市場止住了下跌，而蘋果公司的iPhone業務仍好於整體產業。海豚君估算蘋果本季手機出貨均價略為下跌，但仍處於歷史同期較高水位；

3、iPhone 以外其他硬體：表現低迷，需求疲軟。Mac、iPad及其他硬體業務，本季均有不同程度的年減。其中最不如預期的是Mac業務，季營收76億美元，遠低於市場預期（87.7億美元）。雖然硬體業務環比都有回升，但低迷的表現仍是受疲軟的需求影響。

4.軟體服務：穩定成長。軟體服務本季營收223億美元，再超彭博一致預期（213.8億美元）。軟體服務仍是公司最穩健的部分，業務持續成長。本季蘋果軟體服務營收成長速度，再次重回兩位數。

整體觀點：蘋果本次財報還是不錯的。蘋果本季的營收達到了市場預期，而利潤端更是明顯超市場預期。營收端最大項的手機業務，已經開始企穩回升。軟體服務的持續成長，也能結構性提升公司的毛利率。因此公司在收入不增加的基礎，利潤實現了雙位數的成長。

然而就這樣的財報，能為市場帶來信心嗎？其實不能。硬體端的疲軟，在營收端很難有成長的表現。在下游需求相對疲軟的情況下，本季iPad、Mac和其他硬體業務都是較去年同期下滑的。而公司也預期，「下季iPad和穿戴式業務都會有較大的下滑，Mac和手機均有成長，但總營收和去年同期基本持平」。

目前電子產品市場呈現回溫的跡象，在安卓和華為等廠商開始成長的情況下，蘋果本身並未展現出較強的alpha。雖然利潤端仍在成長，但主要來自於軟體業務帶來的結構性提升。而如果硬體業務遲遲打不開局面，軟體業務的成長持續性也會受到影響。

結合蘋果當前市值來看，這樣的一份財報和預期勢必會對公司股價帶來壓力。雖然公司在利潤端，仍是穩健的「搖錢樹」。但缺乏成長性的看點，將直接對公司的估值造成影響。

以下是詳細分析

一、整體業績：穩穩的賺錢

1.1 營收端：2023財年第四季（即3Q23）蘋果公司實現營收895億美元，年減0.7%，基本符合彭博一致預期（893.1億美元）。對於本季營收略有下滑，主要受Mac和iPad業務需求不足的拖累。

從硬體和軟體兩方面看：

①蘋果公司本季的硬體業務成長率為-5.3%。本季硬體端的下滑最主要是受Mac和iPad業務全面下滑的拖累。而其中Mac業務雖環比有所回升，但同比有較大的回落；

②蘋果公司本季的軟體業務成長16.3%，成長率明顯加快。軟體業務具有一定的抗風險性。在硬體收入下滑下，軟體服務重回兩位數的成長。

從各地區來看：本季蘋果在美洲市場止住了下滑頹勢，而在其他各地區均有不同程度的下滑。美洲地區是蘋果營收的最大來源，本季年增0.8%，而歐洲和大中華區分別為-1.5%和-2.5%的下滑。

1.2 毛利率：2023財年第四季（即3Q23）蘋果公司毛利率45.2%，年增2.9pct，小超彭博一致預期（44.5%）。本季公司毛利率持續回升，主要是因為較高毛利率的軟體業務佔比提升，結構性拉高了公司整體毛利率。

海豚君拆分軟硬體毛利率來看：

蘋果本季軟體毛利率持續站穩在70% 以上的水位。而市場最關注的仍是硬體端的毛利率水準亦有回升，本季蘋果硬體毛利率回升至36.6%。硬體端毛利率的回升，主要來自於公司對成本端的控制。

1.3 經營利潤：2023財年第四季（即3Q23）蘋果經營利潤270億美元，較去年同期成長8.3%。蘋果本季經營利潤的增加，主要是毛利率提升所致。

本季蘋果公司的經營費用率15%，年增0.4pct。本季公司的銷售費用和研發費用表現相對穩定。

二、iPhone：持續優於整體產業

2023財年第四季iPhone 業務營收438億美元，年增2.8%，基本上符合彭博一致預期（436.5億美元）。本季全球手機市場出貨量較去年同期持平，而公司手機業務略優於整體市場表現。

海豚君從量和價關係來看，來看本季iPhone 業務的主要成長來源：

1）iPhone 出貨量：根據IDC的數據，2023年第三季全球智慧型手機市場年增0.3%。蘋果本季出貨量成長率為3.3%左右，公司的成長表現優於整體市場；

2）iPhone 出貨均價：結合iPhone 業務收入和出貨量測算，本季iPhone 出貨均價為817美元左右，較去年同期下滑0.5%。今年iPhone15系列手機的發佈時間略晚於上一代，一定程度影響了手機均價端的表現。

三、iPhone 以外其他硬體：表現低迷，需求疲軟

3.1Mac 業務

2023財年第四季Mac 業務營收76億美元，年減33.8%，是硬體端最低於市場預期的（87.7億美元）。

根據IDC的報告，本季全球PC市場出貨量較去年同期下滑7.6%，而蘋果本季出貨量較去年同期下滑有20%+。Mac業務本季較大的下滑，主要是因為去年同期通路商有強烈的補庫存需求。

從環比來看，Mac業務環比有所回升。海豚君認為整體PC產業經歷長時間的去庫存後，目前已經開始逐步回升。而蘋果Mac業務本季的表現，也是疲軟階段的相對正常表現。

3.2 iPad 業務

2023財年第四季iPad 業務營收64億美元，較去年同期下滑10.2%，略優於彭博一致預期（61.4億美元）。iPad業務的當前下游整體需求仍然偏弱，導致該業務收入持續低迷。

3.3 可穿戴等其他硬體

2023 財年第四季可穿戴等其他硬體業務營收93億美元，較去年同期下滑3.4%，略低於彭博一致預期（94.3億美元）。蘋果的可穿戴等其他硬體業務本季仍有下滑，其中一部分受秋季發布會較晚於去年同期的影響，而整體市場需求仍相對低迷。

四、軟體服務：穩定成長

2023財年第四季軟體服務營收223億美元，年增16.3%，超彭博一致預期（213.8億美元）。軟體業務是最穩健的部分，業務呈現持續成長的態勢。本季蘋果軟體服務營收成長速度，再次重回兩位數。在宏觀經濟相對回升的情況下，消費者的付費意願也有所回升。

在軟體服務中，最令人關注的是軟體服務的毛利率水準。本季中軟體服務毛利率實現70.9 %，連續9季站穩在70%以上。具有穩定成長高毛利屬性的軟體服務業務，已經是公司利潤的重要組成部分。

本文來源：海豚投研（ID：haituntouyan），原文標題：《蘋果：零成長的“搖錢樹”，值30倍PE嗎？》