渾水是一家著名的匿名調查機構，創始人Carson Block稱，渾水源自中國成語“渾水摸魚”。渾水近年來以做空海外上市的中國公司而聲名大噪。據不完全統計，自2010年成立至今，渾水共做空18家中國公司，屢屢得手，例如新東方、輝山乳業、安踏體育，以及芝華仕沙發的母公司敏華控股。

4月2日瑞幸咖啡發佈公告稱，發現公司首席運營官劉劍及其部分下屬員工存在偽造交易等行為。初步調查結果確定的信息表明，從2019年第二季度到2019年第四季度，公司虛增交易額高達22億人民幣，相關的費用和支出也相應虛增。

就在2個月前，知名做空機構渾水（Muddy Waters Research）曾發布做空瑞幸咖啡的報告，當時被一口否認，但如今卻一語成讖。

為了這份做空報告，渾水派出了92個全職和1418個兼職調查員，付出了常人難以想像的工作量。

瑞幸分佈在全國53座城市，渾水調查了其中38個；全國4507家門店，渾水調查了981個，並且全程錄像。

渾水為此保留了11260小時的門店錄像、25843張購物小票、大量內部微信聊天記錄，歡迎別人隨時質疑。

這份做空報告中指出，最嚴重的是瑞幸誇大了自己的門店銷量：2019年第三季度是69%，2019年第四季度是88%。

而這是渾水通過瑞幸的每一家門店，數人頭數出來的。

渾水是一家著名的匿名調查機構，創始人Carson Block稱，渾水源自中國成語“渾水摸魚”。渾水近年來以做空海外上市的中國公司而聲名大噪。

據不完全統計，自2010年成立至今，渾水共做空18家中國公司，屢屢得手，例如新東方、輝山乳業、安踏體育，以及芝華仕沙發的母公司敏華控股。

被做空的18家公司，現在仍在正常交易的9家，停牌1家，摘牌8家（包括被收購或回歸A股）。

除了渾水，香櫞也是一家經常瞄準中國公司的做空機構，2006年以來曾做空過新華財經、新東方、中國生物、東方融通、奇虎360、中國恆大等20家公司，這20家公司中目前處於正常交易狀態的只有5家，其餘多數已摘牌（包括私有化或回歸A股）。

在調查可疑上市公司、撰寫詳實的調研報告的過程中，做空機構會逐步建立空倉，再在此報告公佈後，通過借券賣出的方式在二級市場獲利。

而遭做空的中國公司後續進展，大體有三種走向：

第一種，被做空後雖然股價有波動，但最終成功反做空，目前股價正常。

第二種，在被狙擊後從境外市場私有化後退市，在A股市場借殼上市。

第三種，被做空後股價暴跌，負面實錘，股票慘遭摘牌退市。

第一種：股價有波動但成功反做空

第一種的典型代表，如安踏體育、新東方等，雖然期間股價有波動，但最終結果是做空者完敗。

比如安踏體育，從2019年7月9日渾水發布第一份做空報告，到第四份的7月16日，安踏體育股價期間逆勢上漲3.32%，股價受做空報告影響不大。

再比如新東方，雖然股價在做空報告發布後劇烈下跌，但其後重回正軌。

2012年7月18日，渾水機構向美國紐交所所有的註冊讀者發布了一份有關新東方的調研報告。

渾水公司在長達90多頁的報告中，最大的指控是關於“欺詐”，渾水聲稱新東方過去報告的毛利潤率超過60%有造假嫌疑，因其與其他非上市公司探討，毛利潤率會在20%至30%左右，新東方的數據卻遠遠高於此。

僅兩個交易日，新東方累計跌幅高達57.32%，股價創下5年新低，市值蒸發近20億美元。

但此後當年10月18，經過3個月的調查，最終新東方通(40.590, -0.11, -0.27%)過SEC（美國證監會）的審核，SEC認為新東方的VlE結構及下屬學校收益可以進入合併財務報表。

奧本海默基金分析師發表正面研究報告並將其目標價提升到25美元，報告發布後新東方股價開市大漲。表明渾水公司對新東方的做空以失敗告終。

但新東方大老闆俞敏洪事後卻對此表示，中國其實應該有渾水這樣的公司，他們就像蒼蠅一樣，會找到臭了的雞蛋，這樣很多在A股上市的公司就不會亂來了。

第二種：被做空後私有化回A

而第二種是被做空後，從境外市場私有化後退市，隨後在A股市場中小板借殼上市。

而其中最典型的代表當屬香櫞與中國互聯網公司奇虎360的對決。

開資料顯示，在做空奇虎360之前，香櫞曾公開披露自己做空中概股的成績：18家公司中有16家股價嚴重下滑，9家公司的跌幅超90%以上，2家公司做空失敗，失敗的公司為新東方和哈爾濱泰富電氣。

從2011年11月1日起，香櫞前後連發六篇針對奇虎360的做空報告，連翻轟炸之下最終仍以失敗收場。

2011年11月2日，香櫞第一次發布做空報告，稱奇虎360股價嚴重被高估，其目標價實際僅為5美元。奇虎360股價下跌2.09美元，跌幅10.34%；

2011年11月16日，香櫞修正先前報導，稱奇虎360的業務模式與被迫退市的中國高速頻道頗為類似，並稱奇虎360管理層的過去“值得懷疑”。奇虎360股價當天上漲4.47%，報收價20.34美元；

2011年12月7日，香櫞第三次做空，稱後者誇大了網址導航收入和網頁遊戲業務，股票被高估4到5倍，並重申目標價為5美元。奇虎360股價上漲3.35%，報收價18.21美元；

2011年12月8日，香櫞發布第四份報告；

2012年2月23日，香櫞第五次做空，報告名為《紙包不住火——奇虎360的好、壞與醜惡》，稱其欺騙投資者，媒體報導稱：“奇虎表示很淡定”；

2012年3月17日，香櫞第六次做空；稱奇虎360公司的審計委員會主管存在會計醜聞，並稱奇虎360創始人周鴻禕存在歷史財務問題；

香櫞做空報告的一個主要立論依據是，奇虎360不應比同區域行業“龍頭”增長快出很多。

有意思的是，這場“戰爭”中捲入了創新工場創始人李開復。針對做空機構，2012年8月27日，李開復針對香櫞發表了英文文章“China Short Sellers： Exposing Fraud or Practicing Fraud？”指責香櫞報告利是在“欺騙投資者”從中牟利，不知香櫞到底是打假的還是造謠的。

而四年後，奇虎360完成私有化退市。2016年7月18日，奇虎360私有化交割完成。隨後2018年2月28日，360正式回歸A股。

第三種結局：摘牌退市實控人成老賴

第三種最慘，2016年被做空的輝山乳業就是典型代表，目前債務纏身，現在股票正在摘牌整理期。

2019年12月28日，輝山乳業停牌2年多後正式被取消上市資格。

而在此之前，渾水在2016年12月發布兩篇報告，報告中指出輝山乳業公司的牧草供應來源存在一定的問題，公司在財務方面涉嫌誇大利潤和資本開支，而這些指控並非空穴來風，而是來自於投資機構的調查員於2014年訪問了7個牧場所蒐集到的證據。

2017年3月24日，在香港上市的輝山乳業在上午突然暴跌近九成，30分鐘內，300多億市值灰飛煙滅。

市場消息傳出，輝山乳業大股東挪用30億賬上資金投資房地產，資金無法回收。

這驚魂一日，也是輝山乳業在資本市場上的最後一個交易日。

股價崩盤之後，2017年12月7日，遼寧省盤山縣人民法院公佈，輝山乳業董事長楊凱因“有履行能力而拒不履行生效法律文書確定義務”，被列入全國法院失信被執行人名，也就是俗稱的老賴！

市場人士：被做空成功的都是不知名企業

有對沖基金行業資深人士表示，沽空機構實際上只是一個手套。真正理解上市公司商業能力的，其實是世界上頂尖的對沖基金公司的基金經理和研究員，他們通過渾水等沽空機構將自己的做空報告發表出來，並向沽空機構付諮詢費。即二者相互合作實現共贏。

也有財經評論人士總結認為，渾水做空成功的公司都屬於名字都沒聽說過的，失敗的都是行業內的大龍頭。

但做空失敗並非是渾水水平不行。因為做空有戰略上的做空，也有戰術上的做空。

所謂戰術上的做空就是明明看好這家公司，但股價太高買不下手，就先拋出一份做空報導，跌下來正好加倉。失敗的這5次，本質上應該都屬於戰術做空，達到了戰術目的。

僅供投資者參考，不構成投資建議。