10月末，比亞迪公佈了2024年Q3財報，本季營業收入2011億，年增24%，而特斯拉三季營業收入251億美元，折合人民幣約1764億，比亞迪單季營收近3年來首次反超特斯拉。比亞迪Q3單季淨利116億，年增11%，淨利成長率較上半年放緩。 2024Q1~Q3累計來看，營業收入5022億，較去年成長19%，淨利252億，較去年成長18%。

財報公佈當日，在股市整體上漲背景下，比亞迪A股和港股價格都大跌，市值蒸發了300多億，可能和Q3淨利增速放緩有關。

美國時間10月23日，特斯拉發布三季度，2024Q3單季營業收入折合人民幣1764.6億，年增5%，淨利折合人民幣151.8億，年增14%，單季毛利率19.8%，相較去年同期成長2個百分點。

今年1~3季度，特斯拉累計營業收入折合人民幣5,093.2億，與去年同期持平；累計淨利337.28億，年減33%，毛利率18.4%，與去年同期持平。

從前3季累計數據來看，特斯拉財報毫無亮點，單看Q3，營收和淨利小幅改善，但很難說有大的驚喜，就是這樣一份財報，卻讓特斯拉同日股價上漲22 %，總市值達到近6兆人民幣，創近1年以來新高。如果用前三季的營收和利潤來簡單線性外推，特斯拉目前的本益比已達到數百倍。

在營收上，比亞迪更勝一籌，但比亞迪的市值不到9,000億，只有特斯拉的六分之一不到。為什麼資本市場高看特斯拉，低估比亞迪？

一

比亞迪營收「緊追」特斯拉

如果光看市值对比，可能会想当然认为，比亚迪和特斯拉在收入和利润上差距显著。放在3年前，确实如此。

時間回到2021年底，特斯拉每股價格上漲到1,200美元上方，市值達到兆美元。 2021年特斯拉實現營業收入3,431億，淨利351.8億，而彼時比亞迪的營收2130億，只有特斯拉的62%，淨利才剛突破30億，只有特斯拉的十分之一不到。

當時，淨利差距10倍，比亞迪7000億的市值，放在特斯拉7兆人民幣市值面前，顯得也不那麼違和。

隨著國內新能源車銷售走高，比亞迪第300萬輛、500萬輛、800萬輛新能源車落地，比亞迪在營收和淨利上奮起直追。

今年前三季度，特斯拉實現營業收入5093億，實現淨利337.28億，而比亞迪的營收和淨利分別是5022億和252億，比亞迪收入幾近特斯拉，淨利達到特斯拉的75%，兩家公司差距大幅縮小。

值得一提的是，兩家公司除了汽車業務外，都有些其它業務。

比亞迪前三季營收中有80%來自於汽車業務，另外約20%來自手機零件及組裝業務。比亞迪股份（上市公司主體）控股港股上市公司比亞迪（國際）電子，該公司主營手機組裝業務，在比亞迪股份（上市公司）編制合併報表時會將比亞迪（國際）電子的收入、費用和利潤合併進來。不過從毛利來看， 9成來自汽車業務。

特斯拉前第三季累積的收入中，有75%來自汽車銷售業務，其它業務方面，汽車租賃業務佔2%、汽車信貸業務佔比3%、儲能業務佔10%，服務及其他收入佔10%。從毛利佔比來看，和汽車相關的業務毛利佔比達85%。

也就是說，兩家公司的收入和利潤主要都來自於汽車業務。馬斯克個人名下的Space X、星艦、人形機器人業務並不在上市公司特斯拉名下，特斯拉的估值裡面並不反映這些高科技業務，只是一家和比亞迪、蔚來、理想一樣的汽車製造和銷售的公司。

若以2021年營收及淨利基數為起點，從2021年到2023年，特斯拉營收從3,431億成長至6,851億，成長1倍；淨利從351億成長至1,062億，成長1.8倍。

同期，而比亞迪的營收從2161億成長到6023億，成長2倍，淨利從30.45億成長到300億，成長了8.8倍。

無論是營收或淨利潤，比亞迪的成長幅度都遠大於特斯拉，也就是說特斯拉在小步快跑的同時，比亞迪擼起袖子、扯開腿步大步流星的追趕上來了。

不過這點在兩家公司市值的比值中，卻一點也沒有反應出來，特斯拉市值仍維持在萬億美元附近，以10月底當日比亞迪的市值計算，比亞迪市值僅相當於特斯拉的14 %，即比亞迪與特斯拉市值之間還差了5個比亞迪。

收入和利潤也許不能代表全部，畢竟馬斯克綽號是鋼鐵俠，而比亞迪掌舵人被稱為船夫，一個是“美國式高科技”的代表，一個是“中國式低端製造”的代表，這就是造成市值巨大差異的原因嗎？

二

特斯拉高科技，比亞迪也不低端

衡量一家公司是高科技公司還是低端製造公司，最量化的指標可以看研發人員和研發投入。

從最近3年的研發投入來看，特斯拉在2021年、2022年、2023年研發投入折合人民幣分別165.3億、214.2億、281.1億，3年合計研發投入660億，3年研發投入佔營業收入比重的平均值4.2%。

隨著比亞迪營收和利潤的成長，在研發投入上也是水漲船高。 2021年~2023年，比亞迪研發費用分別是79.9億、186.5億、395.7億，3年合計研發投入662.2億，和特斯拉相當，但研發投入成長的幅度更陡，2022年和2023年連續2年研發投入費用接近翻倍。 3年平均研發投入佔營業收入的比重4.9%，研發費用的投入比重上也超過了特斯拉。

研發投入中佔比最高的是薪資薪酬，在中國養一個研發人員成本，比美國低三分之一至一半，如果考慮實際購買力的研發投入，比亞迪在研發投入上比特斯拉要多的更多。目前，特斯拉並沒有揭露有多少研發人員，不過不難粗估，特斯拉研發人員一定比比亞迪少。

2021年，比亞迪有40382名研發人員，到2022年成長到69697名，成長幅度72%，2023年研發人員達到102844人，成長47%，成為國內少數研發人員超過10萬的企業。國內另一家知名的企業是華為，2023年底11.4萬名研發人員。

2023年，比亞迪增加的3.3萬名研發人員中，博士學歷的增加了997名，增長幅度168%，碩士學歷的增加了15879人，增長幅度202%，在研發人員總量增長的同時，高學歷研發人才成長的幅度更大。

據比亞迪品牌公關處總經理李雲飛前段時間透露，公司累計研發投入超1500 億，持續的研發投入，築就了比亞迪深厚的專利護城河。

截止今年8月，從國家智慧財產局查詢的數據得知，從2000年有記錄以來，公司共申請了1.6萬件發明專利，累計授權專利2.67萬件，其中發明專利近9000件，實用新型專利近1.5萬件，設計專利近3000件。

比亞迪的研發創新體現在DM混動、易三方/易四方多電機獨立驅動、Evo3.0純電架構、雲輦懸吊的四大技術平台或架構上，每個技術平台或架構包含多項創新技術。例如，仰望U8的原地掉頭底層技術就是易四方的四電機獨立驅動，除了精準控制四個馬達獨立用功，還提供1200匹的馬力。仰望U9的原地跳舞底層技術是雲輦懸吊的主動阻尼，透過懸吊的高低調節讓汽車的四輪像人的四肢一樣伸展運動，達到跳舞的效果。今年5月發表的DM5代混動技術，百公里油耗降到3公升以內，滿油滿油的海豹06實測行駛超2000公里。

特斯拉近年來的研發創新主要集中在智慧駕駛領域，在演算法、算力、晶片上都有較明顯的領先優勢。演算法方面，特斯拉的「Transformer+BEV」方案已成為國內車企競相追逐的主流智駕演算法方案。訓練的雲端算力方面，特斯拉自建了Dojo算力集群，遠期規劃達到100E Flop的算力，相當於30萬塊A100的算力，無論是比亞迪還是其它車企，在算力建設上都相差甚遠。在晶片方面，今年發表的HW4.0智駕控制器中，採用自研的FSD晶片，單控制器的算力達到720 Tops。

整體來說，比亞迪的創新技術主要集中在電動車的電池、馬達、電力控制、車身控制等領域，而在智慧駕駛領域起步較晚。特斯拉在電車驅動和控制領域的創新技術累積不如比亞迪，但在智慧駕駛方面領先業界其它車企。

三

高血壓與低血糖的煩惱

兩家企業在實力上各有千秋，但在外部環境下卻各受制約。

受美國通膨和高利率影響，特斯拉毛利率和淨利率從2022年初開始持續10個季度下滑，到今年Q3才略有好轉，儘管特斯拉今年收入持平於去年，淨利潤卻同比下滑了30%多，這就是美國式通膨對企業獲利的侵蝕。

而大洋彼岸的新能源產銷大國中國，卻面臨需求不足的通貨風險，今年前三季度，全國汽車批發銷售僅成長2%，剔除出口甚至負成長。即使如此內捲的市場，新能源車還是交出了亮麗的成績，今年1~9月，新能源汽車銷售成長超30%，挑起了經濟成長的大樑。

美國式通膨尤如高血壓病人，需要降血壓藥來維持，降成本是特斯拉最主要的考量。

中國式的通貨緊縮就像低血糖病人，需要及時補充糖份，​​比亞迪在成本方面管控能力很強，但卻面臨國內消費需求不足的問題，購車優惠和稅費補貼政策直接影響比亞迪的銷售和收入。

美元升息週期，虹吸全球流動性進入美國股市，科技七姐妹股價迭創新高，不斷打開估值的天花板，市盈率從50倍、70倍到上百倍，沒有最高，只有更高。而中國股市經歷了持續多年的熊市後，黃金都跌到了黃銅價格，上市公司被低估也是普遍現象。

兩家營收和利潤差距不大的公司，市值卻整整相差了6倍，最主要的原因還是市值估值因素。

隨著美元降息週期的開啟，流動性的天秤已經向新興市場傾斜，未來比亞迪和特斯拉的市值差距會縮小嗎？這個問題的答案既關涉微觀的企業，也關涉宏觀的情勢。

採寫／老謝

編輯／萬天南