最值得期待的中國硬科技IPO終於要來了
2004年，美國國防部高級研究計畫局（簡稱：DARPA）開始舉辦首屆無人駕駛挑戰賽。 2007年第三屆城市挑戰賽結束後，該局局長表示：「以後不會再有比賽了，DAPRA的使命已經完成了，接下來要看資本的力量了。」這時，輪到科技富豪、 Google創辦人拉里·佩奇登場了。
拉里·佩奇透過鈔票能力和一番洗腦，成功說服了被譽為「矽谷智慧駕駛之父」的塞巴斯蒂安·瑟倫（Sebastian Thrun），於2009年1月在「GoogleX」項目下正式開啟智能駕駛的研究。
其後，同樣充滿挑戰精神和好奇心的埃隆·馬克斯找到Google，計劃共同開發以將Autopilot植入特斯拉，但是由於Google的系統在進一步測試中出現許多安全隱患而宣告終止。
而特斯拉則成為集大成者，繼續獨立開發Autopilot技術，於2014年正式推出並在2015年10月首次應用在旗下的Model S上，由此掀起了當代智能駕駛的浪潮。
恰好在這一年，一家中國自動駕駛算力解決方案廠商地平線（Horizon Robotics）成立了。 2023年12月，地平線完成IPO前最後一輪融資，估值高達87.1億美元（約620億元）。
直至2024年10月，地平線正式透過港交所上市聆訊，「中國自動駕駛第一股」因此呼嘯而來。
授人以魚，且授人以漁
地平線在2015年成立後，於2016年發布第一代BPU（Brain Processing Unit，處理架構），於2017年發布了第一代處理硬體“征程”，車規級晶片），隨後開始優化、迭代和整合。
2021年起，搭載「」旅程3」的Horizon Mono（高級輔助駕駛解決方案）在理想ONE上實現首發量產；成為國內首家前裝量產的高級輔助駕駛（ADAS）和高階自動駕駛（ AD）解決方案供應商。
自2021年大規模放量後，地平線至今每年國內市場裝機量皆最大－其中2023年至2024年上半年，在國內全球廠商逐鹿中排名第四，市佔率分別為9.3%及15.4%。
地平線定位為二級供應商，面向一級供應商和OEM廠商（整車製造），既向客戶提供智慧駕駛解決方案，在其開放式生態下也允許客戶從演算法到軟體、開發工具再到處理硬體的全端產品中選擇任何解決方案或任何組合，以滿足客戶的多樣化、客製化需求。
簡而言之，既授人以魚，又授人以漁。而這也構成了地平線兩大主要收入來源：產品解決方案和授權及服務業務。
1，產品解決方案：地平線提供HorizonMono（高級輔助駕駛）、Horizon Pilot（高階自動駕駛）和HorizonSuperDrive（更高階的自動駕駛）三種解決方案，涵蓋L2級至L2+等級功能組合。
對於終端客戶而言，地平線提供的解決方案相當於“標品”，可以直接搭載在車輛上。
2，授權及服務業務：地平線憑藉其貫穿基礎演算法到終端應用的全鏈路能力，透過向客戶提供授權演算法、軟體及開發工具鏈開展「知識付費」業務。
對地平線而言，開放的生態能夠讓知識產權產生更多的經濟效益，也能在與客戶合作中不斷強化自身，協同發展中又能為其硬體/解決方案帶來增量空間；
對下游客戶而言，一方面透過利用地平線的「沉默成本」/「經驗儲備」可以大幅降低開發風險和資本投入，另一方面則是能夠與自身產品開發策略相匹配實現差異化。
始於理想車，智駕方案增收減利
根據招股說明書顯示，2021年至2023年，地平線的業績迎來大幅成長，營業收入從4.67億元持續成長至2023年的15.52億元，年複合成長高達82.3%；這主要得益於合作夥伴理想汽車的成長加速。
2019年，地平線與理想汽車合作，在資源共享和開放合作下，用時8個月（通常需要1~2年）的時間，便於2021年實現了搭載「征程3」的Horizon Mono在理想ONE上的量產；在深度合作下，花了不到7個月的時間於2022年在理想L系列上實現了搭載「征程5」的Horizon Pilot的量產。
這個產品方案落地後，恰逢國產汽車品牌開始發力——尤其是新能源汽車的快速增長，下游在堆配置的競爭中對智駕需求大幅增加，地平線也迎來大規模放量：
（1）2021年至2024年上半年，定點車型數量分別為44款、101款、210款及275款；
（2）2021年至2024年上半年，解決方案出貨量分別為56.9萬、117.9萬、194.7萬和92萬；
（3）「產品解決方案」營業收入從2021年的2.08億元持續成長至5.06億元（CAGR為55.97%）；
不過值得注意的是，放量成長的同時，卻是單價的持續下降，並導致整體毛利率持續下行：
2021年至2024年H1，Horizon Mono的單價在持續下行，高階的HorizonPilot也在2024年上半年進入以價換量；雖然下游銷量增加反哺上游，但是地平線並未能形成買方市場，整體以價換量的行為不僅顯示下游整車廠在價格戰中對成本的控制，也意味著地平線的智駕解決方案本身競爭壓力不小。
2024年上半年，「產品解決方案」營業收入年增15.62%至2.22億元，毛利率年增8.8個百分點至41.7%，增速的大幅放緩疊加毛利率的大幅下行，2024年上半年該業務已呈現增收減利的現象。
| 地平線產品解決方案收入、毛利（率） | |||
| 營業收入（億元） | 毛利（億元） | 毛利率 | |
| 2021 | ￥2.08 | 1.42 | 68.50% |
| 2022 | ￥3.19 | 1.98 | 62.10% |
| 2023 | ￥5.06 | 2.26 | 44.70% |
| 2024H1 | ￥2.22 | 0.73 | 41.70% |
| 2023H1 | ￥1.92 | 0.97 | 50.50% |
| 變動 | ￥0.30 | ￥-0.24 | ↓8.8個百分點 |
| 同比 | 15.63% | -24.74% | |
德國大眾看上地平線的“鏟”
除了提供智駕解決方案之外，地平線也透過開放全端能力進行「知識付費」業務：即，透過向客戶授權演算法及軟體，並提供相關程式碼及設計手冊以收取授權費和特許權使用費，並向客戶提供設計和技術服務以收取服務費。
2021年至2023年，「授權及服務業務」營收自2.02億暴增至9.64億元。其中2022年的快速成長，是眾多OEM和一級供應商借「鏟」所致；而2023年的成長動力，則來自於德國大眾。
2023年，地平線與福斯汽車共同成立酷睿程公司（地平線佔40%）。地平線透過向合營公司提供全方位的技術支持，助力酷睿程開發自有的智駕解決方案，而酷睿程未來將直接受益於大眾在國內的量盤。
在這個商業模式中，地平線不僅在「賣鏟」過程中收取授權費，並且在未來（開發成功後）成為酷睿程硬體的主要供應商。
根據招股說明書顯示，2023年及2024年上半年來自酷睿程的「鏟費」為6.27億元及3.52億元，分別佔當期「授權及服務業」的65.04%及50.94%，分別佔當期總營收40.4%和37.69%，酷睿程一躍成為地平線最大客戶。
眾所周知的是，「知識付費」極為暴利，這也在「授權及服務業務」的毛利率上體現得淋漓盡致，2024年上半年毛利率錄得93%。
| 地平線授權及服務業務收入、毛利（率） | |||
| 授權及服務業務（億元） | 毛利（億元） | 毛利率 | |
| 2021 | ￥2.02 | ￥1.86 | 92% |
| 2022 | ￥4.82 | ￥4.23 | 87.80% |
| 2023 | ￥9.64 | ￥8.57 | 89% |
| 2024H1 | ￥6.91 | ￥6.42 | 93% |
| 2023H1 | ￥1.53 | ￥1.25 | 82.20% |
| 變動 | ￥5.38 | ￥5.17 | ↑9.8個百分點 |
| 同比 | 351.63% | 413.60% | |
第一性：算力，但不止於算力
儘管營收呈現爆炸性成長，但地平線的虧損仍在延續，2021年至2024年上半年累計虧損約55億元。整體來看，虧損略為收窄，2024H1年減19.28%至-8.04億元。
巨額虧損的原因在於持續的高研發支出：2021年至2024年，地平線累計研發支出高達68億元，且逐年增加，2024H1年增35.37%至14.2億元。
在智慧駕駛浪潮大趨勢下，隨著高階自動駕駛直到全面自動駕駛的逐步落地與實現，對算力、FPS、功耗、製程、相容性等諸多方面的要求越來越高，高研發投入必不可少，不僅要對現有產品和解決方案的優化，更在於為未來全面自動駕駛做前置性準備。
地平線在數年間快速崛起，並搶奪英偉達等外資巨頭的市場份額，「國產替代」的背後的第一性原則並不唯一：
長期而言，隨著智駕等級的提升對晶片算力的要求越來越高（每個等級大約需要10倍的算力提升，L2~L5基本算力分別為2-2.5TOPS、20-30TOPS 、200TOPS以上、2000TOPS以上），因此在長遠的未來智駕晶片比拼的核心仍在算力上。
但於短期而言，由於更高等級（目前國內仍未開放L3）的自動駕駛的客觀限制尚未正式解除，而算力「氾濫」之下競爭的重點則落在非算力領域以及性價比上。
對比地平線「征程5」和英偉達的「Orin X」可以發現，算力和工藝過程上地平線仍遠遠不如英偉達，算力支撐下的兼容性和適用場景及拓展性上自然也比英偉達遜色；但是地平線的FPS（每秒傳輸幀數）性能卻大幅優於英偉達。
這對以視覺路線為核心的感知路線的智駕場景而言顯然更重要，FPS更高意味著對動態訊息的保存、傳輸、顯示更流暢（在足夠支撐的算力之下響應更快），這是在目前（算力夠用）階段地平線得以勝出的重要因素。
對下游顧客而言，在非算力比拼的競爭環境中，實現「標配」和性價比是優先等級（人有我也有）；而部分廠商、車型選擇高成本的解決方案也是在為長遠的未來做打算，一旦限制放開之後就需要算力加持，打好提前量也是一個差異化的賣點（人有我優）。
| 地平線與英偉達晶片對比 | |||||
| 單片算力 | 製程 | FPS | 適用場景 | 耗能 | |
| 旅程5 | 128TOPS | 16奈米 | 1531 | L2-L4 | 30W |
| Orin X | 254TOPS | 7奈米 | 1001 | L2-L5 | 80W |
最後的話：這只是開始的開始
從地平線快速成長的細節中可以發下，所謂的「國產替代」的前提是算力夠用，而基礎的智駕解決方案早已進入以價換量的時代，並且在基礎應用方面，部分細節優勢能夠為後來者爭奪市場份額但不存在溢價（智駕解決方案價格持續下降）。
而長遠去看，各大廠商都具有開放式的合作平台，下游客戶也在激烈的競爭中尋求差異化，長期尋求自主是必然的；換言之，地平線之類的供應商長期的競爭力最終大概率還是會回歸到「硬體+軟體」一體化供應（算力+演算法一體化封裝）上，延伸到製造上仍面臨「卡脖子」問題。
這便使其完全不同於網路時代的那些公司，地平線本身是屬於AI新技術週期的企業，它最終的核心競爭力，將建立在「軟硬一體」的技術與產品能力之上——這便與既往的中心式算力標的存在巨大差異與差異。
理解這樣的差異性，最佳案例是英偉達——從早期的遊戲卡，到中期的礦卡，再到當下的智能超算卡，AI時代的算力公司，其算力架構基於可編程性的不斷進化，適配於更先進的演算法，直至成為被封裝的“超級類人大腦”，這使得其功能不再受限於計算工具本身，而是所有智能體的智力中樞。
某種意義上，地平線具備從自動駕駛領域泛化至所有智能體產品與產業的潛力與可能（對地平線的技術與產品邏輯我們將在以後的專題報告涵蓋）。而這才是其作為智能算力獨角獸的核心價值所在，而且是中國最領先的智能算力獨角獸之一。
以上，在我們的觀察視野裡，它大機率將是近年來最值得期待的中國硬科技IPO事件之一。地平線的IPO，對於其自身，乃至中國AI算力產業而言，都只是一個開始的開始。