中藥龍頭雲南白藥近期不太平。經濟觀察網日前報道稱，雲南白藥爆發窩案，原董事長王明輝、原首席營運官兼高級副總裁尹品耀等5位公司曾任高管，從2023年年初至2024年年初，因涉及同一事項先後被紀委監委部門帶走調查。隨後多家媒體跟進通報了這起事件，受此影響雲南白藥股價連續下跌。

目前，雲南白藥方面對此消息未有回應。有接近公司的人士向媒體稱，王明輝的確在接受調查，案由或涉及雲南白藥收購萬隆控股（現名“雲白國際”）時，造成國有資產流失等。

也有媒體報道，王明輝等高層被查的原因之一，與雲南白藥旗下一款明星產品－雲南白藥創可貼相關，涉及罪名包括貪污等。同時，來自福建的知名富豪、新華都實際控制人、雲南白藥董事陳發樹亦涉入王明輝等人案件之中，長時間「失聯」。

從2004年起，王明輝執掌雲南白藥19年，被外界視為公司的“靈魂人物”，但其任內雲南白藥也因收購上市公司、成立私募基金一系列操作，被外界質疑是“不務正業”。 2023年3月王明輝因個人因素，辭去雲南白藥一切職務。

此外，雲南白藥在過去幾年給人的印象之一是“沉迷炒股”，並導致業績坐上過山車。而公司大筆進行證券投資，也被認為與福建前首富陳髮樹有關，其歷任雲南白藥聯席董事長、現任董事。

在重回主業後，雲南白藥2023年和今年第一季業績重歸成長。不過公司過度依賴雲白白藥牙膏這一大單品，如何尋找新增長點，是擺在公司管理階層面前的現實課題。

王明輝陳發樹均遭調查

回顧雲南白藥的發展歷史，王明輝無疑是一位關鍵人物。

公開資料顯示，王明輝1962年4月出生，雲南曲靖羅平人，畢業於雲南大學涉外經濟專業，曾任大理賓川縣醫藥公司主持工作副經理，昆明製藥廠計劃經營科副科長，以及昆明製藥股份有限公司董事、副總裁等職務。

1993年，雲南白藥成為了雲南省第一家A股上市公司，彼時公司以雲南白藥散劑和膠囊為公司核心產品。

但隨著美國強生公司進入了中國市場，並帶來了邦迪創可貼這種革命性的產品，致使雲南白藥散劑的銷量銳減，公司陷入危機。

1999年5月，37歲的王明輝臨危受命，出任雲南白藥董事、總裁。王明輝後來受訪時表示，當時白藥的確是遇到了一些困難，「那時公司的生產經營進入了瓶頸期，銷售顯得疲軟。在鼎盛時期，白藥散劑一度賣到幾千萬瓶，1999年銷量卻只有數百萬瓶，市場急劇萎縮。

2004年5月，王明輝出任雲南白藥董事長兼總裁。隔年，雲南白藥提出了著名的「穩中央，保兩翼」策略，即以雲南白藥系列產品為主，大力發展透皮產品和健康產品，雲南白藥創可貼和牙膏大放異彩。

在王明輝的主持下，雲南白藥先後確立「新白藥，大健康」策略，幾經改革後從一家年營收規模約2億元、淨利僅有3000餘萬元的地方藥企，成長為截至2022年營收超360億元、淨利30億元的中藥業龍頭。

2023年3月6日，雲南白藥公告稱，公司董事長王明輝因個人原因，申請辭去公司第十屆董事會董事長、董事、董事會戰略委員會委員以及在雲南白藥及其控股子公司的一切職務。

據先前公告，王明輝執掌雲南白藥已近20年，突然離職，引發外界猜想。

如今來看，這次頗為突然的離職，原因逐漸浮現。經濟觀察網上述報道稱，彼時，從醫藥業及雲南政界、商界得到傳聞稱，王明輝是因涉案而被雲南省紀委監委部門帶走調查的。

而根據每日經濟新聞從接近雲南白藥的知情人士處獲悉，王明輝被調查或因其在雲南白藥收購萬隆控股時涉及轉移國有資產、造成國有資產流失等。前述每日經濟新聞報道顯示，在雲南白藥收購萬隆控股時，陳髮樹也參與其中，目前也正在接受調查。

公開資料顯示，雲南白藥和萬隆控股的交集始於2017年。當年2月23日，萬隆控股與雲南白藥清逸堂實業有限公司成立一間合營公司，以就後者的產品及其他個人護理產品於東協國家之市場發展展開合作。同年9月，雲南白藥控股有限公司（雲南白藥原控股股東，下稱「白藥控股」）花費2億認購萬隆控股非公開發行股份，以16.67%的持股比例，成為萬隆控股主要股東。

同是2017年，白藥控股完成增資引進策略投資人新華都和江蘇魚躍，股權變更為雲南省國資委、新華都及江蘇魚躍分別持股45%、45%、10%。

其中，新華都實業集團作為增資方，花費253.7億元入股白藥控股。

2018年6月，白藥控股法定代理人變成陳發樹。

2018年11月1日晚，雲南白藥發布了吸收合併白藥控股的計畫。交易完成後，白藥控股將作為被合併方予以註銷，白藥控股將實現整體上市。據報道，吸收合併白藥控股，由陳發樹建議。

2019年7月初，雲南白藥完成吸收白藥控股。本次交易中，白藥控股將依上述評估結果實施定向減資，經交易各方協商一致， 本次吸收合併的交易對價將以扣除白藥控股定向減資影響後的評估值為基礎確定，白藥控股扣除定向減資影響後的評估值為510.28億元。

透過吸收合併白藥控股，雲南白藥持有萬隆控股29.59%的股份，成為其第一大股東。

2018年年底，A股市場掀起了工業大麻熱潮，多家上市公司加快佈局。 2019年10月，雲南白藥透過認購可換股債券方式向萬隆控股輸血7.3億港元，後者擬用於工業大麻和CBD相關的業務發展。

2021年11月4日晚間，雲南白藥揭露，公司孫公司白藥香港將作為要約人，對港交所上市的萬隆控股集團（下稱「萬隆控股」）除公司本身及其一致行動人以外的所有股東（下稱「獨立股東」）持有股份發出強制性全面現金要約。

本次要約於2022年1月18日下午4:00截止（且要約期未修訂或延長），要約人及其一致行動人士已持有的股份合併計算後，要約人及其一致行動人士共持有萬隆控股50.66億股股份，佔萬隆控股全部已發行股份的78.56%。因此，不符合《香港聯合交易所有限公司證劵上市規則》所規定的最低公眾持股量需達到25%的要求。隨後，要約人進行整改，截至2022年6月9日，民眾持股上升至25.5%。

不過，這項收購，為公司帶來了一個坑。

在2022年年報中，雲南白藥提列各類信用減損損失及資產減損準備總額為13.89億元。其中，提列的萬隆控股其他應收款壞帳準備5.38億元。商譽減損準備為5.79億元，主要為要約收購萬隆控股產生的商譽減損。

不過，經濟觀察網在另一則報告中，又給了調查的另一個原因。 5月8日至5月16日，數位知情人士向經濟觀察網記者介紹：王明輝等高階主管被查的原因之一，與雲南白藥集團股份有限公司旗下一款明星產品－雲南白藥創可貼相關，涉及罪名包括貪污等。同時，陳發樹亦涉入王明輝等人案件之中，長時間「失聯」。

「炒股巨虧」或激化矛盾

在雲南白藥吸收合併白藥控股過程中扮演重要角色的陳發樹，於2019年8月順利出任雲南白藥聯席董事長，後在2022年11月7日任期滿離任。而在擔任公司聯席董事長期間，陳髮樹對雲南白藥的證券投資產生了深遠影響。

雷達財經注意到，2019年10月25日，港股上市公司中國抗體上市前夕獲得來自老牌民族藥企雲南白藥，以基石投資者的身份認購公司5000萬美元(約3.5億元人民幣) 股份，這也是雲南白藥首次參與基石投資。

截至2019年，雲南白藥使用了72億元進行證券投資，公司該年證券投資獲利2.77億元。

2020年12月29日，雲南白藥在公告中透露，公司董事會授權董事長/聯席董事長陳發樹牽頭組成投資執行團隊、制定執行具體投資運作方式。

截至2020年年末，雲南白藥共動用138.33億元進行投資，公司該年證券投資收益達22.01億元。

但好景不長，受市場下行影響，2021年及2022年，公司證券投資虧損分別為19.81億元及6.1億元。一時之間，雲南白藥公司深陷「沉迷於炒股、不務正業」的輿論漩渦之中。

「地方意圖和資本意圖不同，這是內部矛盾的核心。」《每日經濟新聞》報道指出，2021年和2022年雲南白藥因炒股巨虧後，公司和陳發樹面臨的爭議都達到了頂點。在2021年，一位接近雲南白藥的人士曾向每經透露，「混改」後，地方政府的意圖越來越式微。而雲南白藥這些「老人」被調查，跟公司的股權結構設置有很大關係。

而陳髮樹也於2022年11月7日屆滿離任聯席董事長，獲選為董事。

目前，陳髮樹仍留在雲南白藥的高階主管名單中。根據2023年年報，陳發樹、陳焱輝父子均為雲南白藥董事。 2024年一季報顯示，陳發樹控股的新華都集團持股24.25%，仍為雲南白藥第二大股東。

事實上，陳發樹早在雲南白藥之前就揚名整個資本市場。公開資料顯示，陳發樹1961年出生於福建安溪縣祥華鄉福洋村。由於家境困難，他小學四年級便輟學了。

離開學校後，他透過倒賣木材存下人生的第一桶金。有了原始積累，陳發樹深耕百貨零售，創立了新華都百貨，新華都集團也由此誕生。

此後，掘金紫金礦業，從實業到投資的轉變，是幫助陳發樹實現財富躍升的關鍵。公開通報顯示，2000年，陳發樹聯手老鄉柯希平為新創的紫金礦業提供工程施工服務，9月陳發樹入股紫金礦業，持股20.19%，成為紫金礦業第二大股東。

2003年，紫金礦業在港交所上市；2008年，紫金礦業和新華都先後在A股上市，陳發樹的個人財富水漲船高。 2009年的福布斯中國富豪榜中，48歲的陳發樹以218.5億元的財富，成為了當年的福建首富。

接下來，陳發樹在A股市場越戰越勇。先後參與投資青島啤酒、雲南白藥、隆基股份、中國中免等多家知名企業，均獲利頗豐，被業界譽為「中國巴菲特」。

「聚焦主業」後業績復甦

值得關注的是，在遭遇炒股「滑鐵盧」之後，雲南白藥宣布「金盆洗手」。

今年1月17日，雲南白藥發布的投資人研究會議紀錄顯示，在進一步聚焦主業、謹慎投資的原則下，在進一步聚焦主業、謹慎投資的原則下，公司已於2023年三季退出全部二級市場證券投資，併計劃於2024年不再進行二級市場證券投資業務。

告別炒股後，雲南白藥的業績也重回成長。財報顯示，2023年公司實現營業收入391.11億元，年增7.19%；歸屬於上市公司股東的淨利40.94億元，年增36.41%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利37.64億元，年增16.45%。

相較之下，同花順iFinD數據顯示，2021年公司歸母淨利年減49.17%，2022年扣非淨利年減3.23%。

同時，雲南白藥拿出淨利的9成向股東分紅。根據分紅計畫，公司每10股派息20.77元，分紅總額37.06億元，佔2023年歸母淨利比例90.53%（分紅預案尚需股東大會審議）。

截至2023年末，雲南白藥交易性金融資產餘額減少93.82%至1.49億元，主要是因本期處置了小米集團股票投資及全部基金投資。

2024年一季度，雲南白藥延續了成長勢頭，期內公司實現營業收入107.74億，年增2.49%；歸母淨利17.02億元，年增12.12%。

要注意的是，年報顯示去年醫藥流通業務在實現營收244.9億元，為雲南白藥主要收入來源；但以雲南白藥牙膏為核心產品的子公司雲南白藥集團健康產品有限公司的淨利潤為約20億，占到其2023年整體利潤的將近50%。

根據尼爾森數據，2023年雲南白藥牙膏國內市佔率24.60%，持續維持市佔率第一。然而，目前牙膏市場成長遇到了天花板，尼爾森數據顯示2023年國內牙膏市場整體銷售規模為298.94億元，較上年年減4.56%。

在此背景下，雲南白藥也亟需在牙膏之外找到下一個大單品。