對“寧王”的信仰，正在減弱。寧德時代14萬股東，不淡定了。最近，寧德時代在二級市場正遭遇“退燒”，市值跌破萬億。4月24日晚間，寧德時代發佈公告稱，原定於4月28日披露的一季報，推遲至4月30日。4月25日收盤，寧德時代的股價下跌6.08%到390.1元/股，總市值為9092億元。

過去5個月裡，寧德時代的股價已經從高點下跌了4成，市值“蒸發”超過6000億元。

此前即便發布了一份堪稱行業天花板的“答卷”，寧德時代的股價依然沒能得到提振。根據財報，2021年寧德時代實現營收1303.6億元，同比增159％；實現歸母淨利潤159億元，同比增185％，相當於5個比亞迪（淨利潤為30.45億元）；毛利率為26.3%，高於行業平均水平；費用率降低至11.3％，較2020年的13.6%，下降2.3pct；現金及現金等價物增加120.7億元，餘額為755億元。

股價和業務冰火兩重天，信徒們不禁要問：寧王到底怎麼了？

01

動力電池盡享“紅利”

支撐起寧德時代市值快速成長的基礎，是其營收與業績的爆發式增長。從2014年到2021年，寧德時代的營業總收入從8.67億提升至1303.6億元，增長近150倍。

在寧德時代的三大業務中，動力電池系統是最重要的業務，市場也最為關注。財報數據顯示，2021年，動力電池系統的營收是914.9億元，同比增長132%，佔總營收比例為70.19%。

這主要得益於全球新能源車市場，特別是中國市場持續增長，帶動寧德時代動力電池銷售快速提升。2021年寧德時代動力電池系統銷量116.71GWh，同比增長162.6%。這不僅僅高於全國平均水平，也高於世界平均增速。據了解，2021 年中國動力電池裝機量81GWh，同比增143％；根據SNE Research 的數據，全球動力電池裝機量為296.8GWGWh，同比增102％。

寧德時代不僅享受行業發展增速，市佔率更是進一步提升。2021年，寧德時代在國內的市佔率為52％，同比提升2pct；在全球市場的市佔率也達到32.6％，同比提升6pct，進一步拉大與LG 新能（全球份額20.3%）和松下（全球份額12.2%）的差距。

寧德時代各業務營收（圖片來源：2021年財報）

值得一提的是，寧德時代的海外市場持續發力。數據顯示，2021年，寧德時代海外市場的營收為279億元，同比增長252%，遠高於國內市場的142%；營收佔比也從15.71% 提升到21.38%，增加了5.67pct。

此前，寧德時代一直被詬病過於依賴國內市場。2019年，國內市場佔寧德時代總營收比例為95.63%，海外市場的營收僅有20億元，佔總營收的比例也只有4.37%。隨著海外市場的發展，寧德市場也開始積極佈局。2020年，寧德時代海外市場同比增長295%，營收達到了79億元，佔總營收的比例也達到了15.71%。

寧德時代業務毛利率（圖片來源：2021年財報）

除了出貨量和營收，毛利率也是衡量電池企業的重要指標。2021年寧德時代動力電池系統的毛利率是22%，相比2020年的26.56%下滑了4.56pct。

其實，最近幾年，寧德時代動力電池的毛利率在持續下滑。從2017年開始，寧德時代動力電池的毛利率，已經從最早的35.3%逐步下滑如今的22%。

對此，寧德時代此前表示，動力電池毛利率下降是個長期趨勢。這裡既有以碳酸鋰為代表的原材料漲價的原因，也有市場競爭加劇的原因。寧德時代和客戶的目標都是要降價，但受制於目前上游鈷、鋰等原材料的大幅漲價，以及主機廠商的強勢，寧德時代的毛利率受到擠壓。

不過，即便寧德時代的毛利率下滑，但還是處於行業頭部水平。目前，很多電池公司的年報還尚未發布。以2021年半年報舉例，當時寧德時代的毛利率為23%，環比下降3.56 pcts；相比之下，億緯鋰能鋰離子電池業務毛利率為22.95%，環比下滑3.18pcts；國軒高科的動力鋰電池業務毛利率是19.27%，環比下滑5.45pcts。

特別值得一提的是，截至2021年底，寧德時代的產能為170GWh，較2020年的69.1GWh 提升了101GWh，並根據市場需求佈局了廣東肇慶、江西宜春、貴州貴陽等生產基地；同時，產能利用率達到了95%，接近滿產。這些都有助於有助於寧德時代提升生產效率，降低攤銷成本。

在新能源滲透率走出陡峭曲線的時刻，產能即是王道，代表了市場佔有率。所以，寧德時代開始加速擴張產能，2021年底在建產能達到140GWh，較2021年6月底增加近50GWh。巨大的產能，無疑成為寧王保持交付能力和市場競爭優勢強有力的護城河。

02

儲能和電池材料：

爆炸增長和豪華朋友圈

如果說，處於龍頭地位的動力電池行業，是支撐寧德時代萬億市值的基石。那尚未完全放量的儲能業務，則是寧德時代“第二增長曲線”的關鍵。

財報顯示，2021年，寧德時代儲能係統銷量為16.7GWh，實現銷售收入136億元，同比暴增601％；同時，儲能係統佔總營收比例為10.45%，增長了6.59pct。

這遠遠高於世界平均增速。據了解，2021年全球市場發電側和電網側儲能需求增長，根據鑫欏鋰電的數據，2021年全球儲能電池產量87GWh，同比增149％，寧德時代在全球儲能電池市場的佔有率是第一位。

翻閱年報發現，寧德時代擁有豪華“朋友圈”，比如國家能源集團、中國能建、中國華電、三峽集團、華能集團等電力央企，以及晶科能源、東方日昇、陽光電源、阿特斯等的風光新能源企業。

在毛利率方面，寧德時代的儲能業務達到了28.5％，雖然同比下滑7.5個pct，但仍然是三項業務中最高的，超過了26.3%的平均毛利率。

與此同時，寧德時代也極為看好儲能業務的未來潛力。在寧德時代提及的三大戰略發展方向中，“電化學儲能+可再生能源發電”被放在首位，以此實現對固定式化石能源的替代，擺脫對火力發電的依賴。其後才是“動力電池+新能源車”和“電動化+智能化”。

國信證券研報分析稱，2020年是“風光+儲能”平價的關鍵時間節點，確定了未來40 年能源結構調整的主線——電化學儲能未來40年將呈從0→1→N 的爆發式增長。寧德時代卡位儲能賽道，隨電化學儲能市場放量，儲能業務有望復刻動力電池成為其第二條“增長曲線”。

相比動力電池和儲能業務的毛利下滑，鋰電池材料業務是唯一實現提升的，2021年達到了25％，同比提升4.7個pct；銷售收入154.57億元，同比增長350%。

這主要是受下游新能源車需求拉動，客戶對電池材料需求旺盛，寧德時代鋰電池材料銷量隨之增長。同時，主要金屬市場價格上漲，寧德時代產品售價隨金屬市場價格波動，帶動收入增長。

有意思的是，伴隨著產能和銷量的提升，寧德時代2021年底電池正極及相關材料的存貨量也達到6.09萬噸，可以滿足30GWh 的電池生產需求。考慮到當前原材料漲價，如此巨大的存貨可以幫助寧德時代獲得更大的成本優勢。

03

挑戰和隱憂

雖然2021年的寧德時代足夠光鮮，但它的未來發展並非高枕無憂，也充滿了焦慮和挑戰。

從國內市場來看，各家電池廠商都在擴產能，車企業也著手“去寧德化”。由於新能源汽車的滲透率大幅增長，電池成為稀缺資源，寧德時代在中國已市場一家獨大（佔比在5成左右），在供應鏈中佔據主動地位，也左右著很多主機廠的交付情況。同時，隨著電池技術差距已經越拉越近了，很多主機廠培植自己的備用動力電池供應商，這勢必會對寧德時代產生一定衝擊。

2022年2月剛完成融資的欣旺達旗下電池公司，就是一個很好的例子。據了解，此次融資規模為24.3億元，共有19個投資方，不僅囊括了上汽集團和廣汽集團等傳統汽車廠商，還包括了蔚小理等造車新勢力，它們大多是寧德時代的客戶。

寧德時代前5大客戶（圖片來源：2021年財報）

不僅如此，寧德時代的第一大客戶——特斯拉，可能也會把訂單分散。據了解，2021 年，特斯拉為寧德時代貢獻營收130.4億元，佔其總營收的10%，成為寧德時代蟬聯冠軍的關鍵。目前，特斯拉產品的動力電池正切換成4680規格，松下將在2023年量產，首批將供應特斯拉；與此同時，比亞迪將為特斯拉提供刀片電池的消息頻頻傳出。雖然這個消息一直未經證實，但據業內人士介紹，特斯拉和比亞迪確實已經開始接觸。

相比在國內的強勢，寧德時代遇到的更大挑戰是在海外。據了解，在中國之外的海外市場，LG 新能源和松下分別以54.5GWh 和34GWh，位列裝機量的第一名和第二名，寧德時代則以19.1GWh 的裝機量位居第三。在美歐大力發展動力電池及電動車的大背景下，未來幾年海外市場的需求必然隨之上漲，如何迅速打開海外市場成為寧德時代急需解決的問題。

他們似乎也意識到這樣的問題。寧德時代管理層曾表示，公司的成長速度、組織能力與人員的國際化能力是最大的挑戰。基於極限製造體系的可複制性，寧德時代截至2021年年底已累計佈局了10大生產基地，未來公司擬加強海外基地佈局，完善包括境外員工培訓等體系建設，也面臨更多挑戰。

短期來看，寧德時代的出貨量和行業地位不會有太大變化。市場更關注的是，寧德時代能否平穩傳導上游原材料的漲價。長期來看，它遠沒有到地位穩固的程度，技術更迭、產能擴張以及與車企的合作，都考驗著寧德時代。