上週四晚（美東時間8月19日），嗶哩嗶哩（NASDAQ： BILI，HKEX：9626;以下簡稱”B站”）公佈了截至2021年6月30日的第二季度未經審計的財務報告：財報顯示，B站二季度營收達44.9億元人民幣，同比增長72%;

月均活躍使用者環比凈增1400萬至2.37億，同比增長38%;月均付費使用者同比增長62%至2090 萬，付費率從去年同期的7.5%提升至8.8%;日均使用時長高達81分鐘，創同期歷史最高紀錄。

一句話概括就是：收入增長、用戶增長、付費率創新高、日均時長創新高——其猶如一份”體檢報告”，將B站的發育近況展露無疑。

可即便這樣一份關鍵數據陡峭上揚的財報，依舊沒有苟住B站的股價——8月19日美股收盤，報64.330美元/股，跌6.03%，市值僅剩247.26億美元。

B站財報與二級市場割裂的表現，加劇了看多與看空兩大陣營的對立，爭論很快淹沒了雪球的評論區。

別被B站的財報”唬住”了

不可否認，廣告業務增長同比超過200%是B站2021Q2季度財報中最值得炫耀的數位，很多解讀的聲音也將目光聚焦在此。

從B站2021Q2季度財報來看，其主營業務中推動業績增長的依次是：廣告業務收入為10.5億元，同比增長超200%;電商及其他業務收入為5.8億元，同比增長195%;增值服務業務收入為16.3億元，同比增長98%。

財報的A面，自然是這些陡峭的增長曲線——廣告業務翻兩倍、電商接近兩倍、增值服務翻一倍，充分顯示出了強勁的商業化潛力;但B站美股當天（8月19日）的表現，拋開獵殺中概股的蕭瑟大環境，或許資本市場看到了財報B面一些令人堪憂的數據。

比如疲軟的遊戲業務，Q2季度B站遊戲業務收入為12.3億元，2020Q2為12.48億元，同比下降不說，而且該業務已經連續六個季度處於增長近乎”停滯”的狀態——2020Q1~2021Q2季度，遊戲業務收入分別為11.5億元、12.48億元、12.8億元、11.3億元、11.7億元、12.3億元。

等於說，遊戲”拉胯”，廣告來湊。

這無疑是一個危險的信號，過去的支柱業務如今反倒”拖了後腿”，遊戲業務在總營收中佔比直接跌落至27.4%，導致B站營收結構變化越來越大。

時間拉回2017年，B站招股書顯示，遊戲業務收入佔比高達83.4%，為B站最大收入來源;2019Q3季度遊戲收入佔比首次降至50%;2020Q4季度遊戲收入首次降低至第二;2021Q2季度遊戲收入佔比滑落至3成以下。

所以，在此之前B站被人戏称“披着视频外衣”的游戏公司；自此之后，B站终于变得更像一家流媒体公司，至少在收入结构上更接近YouTube了。

要知道，但凡风光过的中国互联网视频平台，都曾拿YouTube来“装裱”过自己——从土豆、优酷、搜狐视频到腾讯视频、爱奇艺再到 B 站、西瓜视频，无一例外。

然而，雪球用户@中年电竞选手从形态与增长潜力两方面解释了B站无法成为Youtube的原因：

首先，Youtube是在没有竞争对手的时候完成了垄断，后来才有Tiktok。而Tiktok日活超过Youtube应该是板上钉钉的事儿，充分说明了Tiktok的形态更先进，至于B站，基本没在任何海外国家成功，连快手都不如。

其次，B站的核心盘番剧、鬼畜等内容很稳，但是自从破圈增长开始，增长的都是生活区内容，这些内容在抖音、快手都有，完全形不成壁垒，而论已有用户量及抢用户的速度，毫无疑问B站在三者中垫底。算法方面的吐槽更不用说了，没人认为B站的核心竞争力是算法。

而且，从更长远的眼光来看，YouTube的商业模式无法完全照搬到国内，且流媒体化不是一个好方向，至少国内视频网站商业化难是整个行业所面临的困境。

众所周知，视频网站的核心是流量变现，它们不像电商平台，比如淘宝、京东、拼多多那样直接从交易中赚钱，而是处于离交易更远的次交易地位，所以盈利手段主要依赖广告。

2021Q2季度财报显示，B站月均视频投稿量达840万，同比增长41％；B站日均视频播放量达17亿次，同比提升48％；社区月均互动数达73亿次，同比增长39%，均创下历史新高——如此高粘性的互联网产品，塞广告的空间简直太大了。

问题是，B站不仅不敢大大方方把广告缝补进视频，还要小心翼翼的人使用信息流推送广告——因为bilibili董事长兼CEO陈睿很早就公开承诺B站不做贴片广告，此举无疑奠定了B站的社区氛围和平台调性，代价是彻底将B站与视频贴片广告割裂成对立面，用户对广告的抗拒甚至比其他平台更敏感，因为对他们而言，在精神社区商业化进程中，很容易出现乌托邦崩塌的幻灭感。

所以在贴片广告这条视频网站最核心的盈利路径被堵死后，B站等于自己砍断了最赚钱的那条腿，只能苦哈哈另辟蹊径找另一条腿。

然而，无论国外Facebook、Google、Amazon，还是国内阿里、百度，字节跳动，无一例外都要靠广告撑营收，一个承诺不添加贴片广告的视频社区，如何做大广告业务？

更糟的是，“‘优爱腾’内容成本一直居高不下，好在背后都有‘爸爸’，而阿B只能靠自己。”一位资深B站用户调侃道。

况且，此前中国视频网站做 UGC 或 PUGC 都灰头土脸的没人敢说自己成功，因为服务器和带宽成本实在扛不住。

吊诡的是，这两天（8月19日）B站正在大肆宣传自己是“全球首家支持用户上传‘杜比视界’画质的”视频平台。

读者可能不懂什么叫“杜比视界”画质，简单说如果没有大尺寸OLED设备观看，用户根本感知不到杜比视界的画质差距，所以这其实只是一个“赚眼球”的功能。

离开游戏，B站长不大

那么，B站在放弃贴片广告，游戏业务疲软的情况下，还能靠什么去撑未来的营收想象力呢？

先说增值服务，Q2季度该业务大幅增长一方面得益于“大会员”数量再创新高（1742万，同比增长 66%）；另一方面，OGV（Occupationally Generated Video，专业生产内容）领域，《时光代理人》《天宝伏妖录第二季》《灵笼》等作品确实吸引了一些用户付费。

问题是，“优爱腾”主要通过内容购买获得新用户，并依靠新内容转化会员付费及广告盈利，等于内容购买既是增长手段，也是核心盈利手段。

反观B站，在采买番剧及视频投入后，对内容变现的意愿并不强烈，既没有贴片广告植入，也未将会员权益设置的过于强势，无论是否充值B站大会员，用户的使用体验基本不受影响，如果你没有发弹幕和评论的诉求，甚至都不用去答题注册账号。

不仅如此，B站上无论移动游戏、直播打赏、大会员还是“充电计划”（向UP主打赏）均设置的非常人性化，既无明显的附加权益诱导也不会因此产生明显的差异化体验。

那麼，一旦用戶增長停滯，B站想依靠這點會員權益去深耕存量使用者，簡直太難了。 況且，按照B站目前大會員的「性價比」以及其營收貢獻來看，短期內很難對整體營收有什麼突飛猛進的拉升。

再說最近比較火的電商及直播業務，不管是傳統電商領域淘寶、京東、拼多多這樣的老巨頭還是抖音、快手這樣通過直播電商剛成長起來的新巨頭，B站的體量都是被壓著打。

況且，B站都是些二次元相關的模玩周邊等，即使真能做大一些細分電商市場，比如萬智牌、遊戲王、手辦等，但這些商品大多集中在二級市場交易，難以實現壟斷。 說破天這對B站最多算個「副業」，更談不上撐起未來營收的想像空間。

至於直播，陳睿在接受《晚點LatePost》採訪時曾坦言，公司對直播不夠重視，結果便是，”B站是中國最大的遊戲視頻平臺，卻沒做成中國最大的遊戲直播平臺。 ”

那只能寄希望於原本作為營收基本盤的遊戲業務，且越快撿起來越好——畢竟，遊戲依舊是迄今為止互聯網行業最好的生意，而遊戲是泛娛樂的子集，B站肯定希望往泛娛樂方向深耕。

但新問題是，B站對代理遊戲過度依賴，至今仍在吃《命運/冠位指定（Fate/Grand Order）》《公主連結》《碧藍航線》的老本，卻遲遲未找到下一個爆款。 而這三款遊戲已處於生命週期末期，人氣下滑嚴重，所以B站遊戲收入大盤自然表現的”萎靡不振”。

即便2021年4月1日，B站以約9.6億港元戰略投資心動網路（心動網路擁有遊戲社區TapTap，以及《仙境傳說RO：守護永恆的愛》《香腸派對》《人類跌落夢境》等自研、發行遊戲），持有4.72%股權，也不過是想依靠發行管道賺點辛苦錢，並且藉著這些遊戲產生的二創內容對B站流量起到一點維持作用。

說實話，B站在遊戲上也砸了不少錢，產能一直起的慢。 宣發優勢放在3A大作上或許還有點加持，畢竟3A大作都是奔著口碑的一鎚子買賣，但國內手游行業發展太快，手游的本質正在向社交屬性演變，一款現象級手游既要品質上乘、玩法創新、符合潮流，也要配備一套強大的社交、運維體系來支撐。

所以，那些坐擁流量及管道的遊戲廠商，在遊戲市場的話語權正變得越來越弱，因為玩家越來越看重遊戲品質而非渠道推薦，這無疑進一步抬升了自研遊戲的含金量及議價權。

這不，8月4日B站在”2021遊戲新品發佈會”上一股腦推出了16款遊戲，其中6款自研遊戲，10款獨家代理遊戲。 坦白說，這16款遊戲中黑暗國風動作Roguelite《暖雪》、高機動性橫版射擊遊戲《碳酸危機》、武俠RPG風格的《大江湖之蒼龍與白鳥》獲得了不少關注，還有幾款賣相很不錯，但都要等到接受市場檢驗后，才能下定論。

不過，從2021上半年B站的獨家代理和自研作品也能看出一些端倪。

先說獨家代理遊戲，2021Q2季度B站上線三款獨代遊戲，分別為《坎公騎冠劍》（4月27日）、《機動戰姬》（5月25日）、《刀劍神域》（6月9日）。 其中，《坎公騎冠劍》作為B站2021上半年主推產品，除站內全方位推廣外，還將推廣力度輻射至微博、微信、抖音、鬥魚、虎牙等，如此空前的宣發力度才勉強在上線第一周保持住iOS暢銷榜前十，后兩款遊戲市場”水花”就更小了。

《坎公騎冠劍》

“即便B站在管道與宣發上積累了一些基礎，但遊戲終究是產品邏輯，不好玩兒就是不好玩兒，前幾個月《機動戰姬》投放力度那麼大，但明眼人都知道那遊戲不行。 說直白點，品質不行，宣發再厲害也救不回來。 “一位資深遊戲玩家對虎嗅表示。

所以，當下的遊戲版圖B站切不進去，缺的就是自研能力。

那就來說說B站的遊戲研發能力。 事實上，B站的自研能力至今尚未完全得到市場驗證，如果拿已有代表作的遊戲廠商類比的話——B站與莉莉絲、疊紙等新銳廠商尚有差距，比如B站力推的《機動戰姬》（該遊戲是由B站持股70%的上海哆祈哆祈網開發的一款二次元遊戲）就是最好的例證，至於與米哈游這樣的新貴比，差距在《原神》上體現的淋漓盡致，更遑論騰訊、 網易這樣在遊戲行業苟了十幾年的老牌霸主。

B站到底長得像誰？

最後，再來說說B站的使用者基本盤。

誠然，B站上那些泛ACG（漫畫、動畫、遊戲）內容在二次元光環加持下標籤感更強了，而且通過答題機制鞏固的社區氛圍確實能有效減少機器人和”廣告狗”對社區的滲透，但這樣也將泛化人群擋在了社區之外。

2018年，B站產品經理金渡江分享過一張關於”入站用戶數量和年齡變化”的走勢圖（如下），可以發現B站的用戶增長，建立在新增使用者註冊年齡越來越小的趨勢之上。

所以，在外界的認知里，B站可能是國內年輕使用者純度最高的平臺之一。 這一認知也在8月19日B站的財報電話會議中被具體數據所例證——bilibili副董事長兼COO李旎在財報電話會議中表示，”B站平均使用者年紀在22.8歲，86%在35歲以下，50%在一二線城市”。

不過，據《中國新一代消費群體（Z世代）調研報告》顯示（2019），中國Z世代（1996~2010年出生的一代人）人口總數為2.64億，約佔人口總數的19%;QuestMobile數據則顯示，截止2020年11月，95、00后Z世代活躍用戶規模已經達到3.2億，佔全體移動線民28.1%。

在此基礎上，按照B站目前2.37億MAU的”生長速度”來看，當年輕群體佔比越來越大之後，勢必要去吸引各個年齡段的使用者，也就是所謂的”破圈”，屆時B站社區無可避免會出現比現在更為嚴重的用戶群體泛化現象，而這無疑將改變甚至破壞原有的社區文化。

這個過程中，越來越多泛化人群被吸收進社區，好處是話語權下移——更多使用者既是內容消費端又是內容生產者;壞處同樣致命——越來越多新人湧入，老使用者話語權及生存環境受到一定程度擠壓，”掛人”、”撕逼” 現象一次次衝擊社區氛圍，這些文化衝突及價值觀衝突讓老二次元覺得B站”變味”了，新人覺得這裡太”二次元”了，然後平臺被迫”洗使用者”。

比如，在使用者粘性方面，雖然B站Q2季度MAU環比凈增1400萬至2.37億，但DAU/MAU值為26.4%，這一數據最近六個季度表現依次為29.5%、29.4%、27%、26.7%、26.9%、26.4%。

也就是說，B站「破圈」後DAU/MAU反而處於微弱的下降趨勢，即使用者使用頻率在下滑，使用者對產品的依賴性在減弱，同時也說明使用者粘度在下降（Q2日均使用時長環比減少1分鐘），留存率在降低。

此情此景，也正發生在快手身上——B站之於”二次元”群體的掙扎與快手之於”老鐵”基本盤的掙扎一樣擰巴。

兩者當然有很大區別，但在某種意義上，社區文化對應的就是小圈子：快手的小圈子就是老鐵基本盤，B站的小圈子就是二次元基本盤。 B站與快手不過是佔據了不同核心使用者群，兩者的產品特性都被核心用戶標籤化，但最終也逃不過從小圈子走向大眾圈層的宿命——這就是”長大”的代價。

至於使用者留存，雪球使用者@中年電競選手去QuestMobile拉了數據后發現，”B站的新進使用者留存只有抖音的一半，只與快手、快手抖音極速版相當。 ”

而且，根據財報數據簡單計算，B站2020年每增加一個日活花費的市場費大約在317元上下，快手則大約是295元上下，兩者的拉新成本都不便宜。

這就不得不說回B站Q2季度財報中的虧損數據了——財報顯示，Q2季度營業成本為35.063億元，環比增長18%;經營虧損15.21億元，虧損率達34%;凈虧損為11.218億元（調整后為8.57億元），環比擴大24%（2021Q1季度虧損為9.049億元），同比擴大96%（2020Q2季度虧損為5.7億元）。

從財報數據看，B站與愛奇藝、優酷、騰訊視頻一樣，依然處於虧損階段，甚至虧損擴大的狀態，畫的依舊是互聯網那張「燒錢換增長、戰略虧損換未來」 的偉大藍圖。

然而，B站Q2季度成本的增長（同比74%）超過了營收的增長（同比72%），致使毛利率從Q1季度的24.04%下降為Q2季度的22.00%，甚至低於去年同期的23.08%，典型的”增收不增利”。

更糟的是，B站使用者基本盤（MAU2.37億、DAU6300萬）與抖音、快手差距明顯，但Q2季度燒了13.99億營銷費用（同比增加107%），MAU、DAU增速卻在放緩——MAU同比增速從Q1的30%增加至Q2的38%，DAU同比增速從Q1的18%增加至Q2的24%。

甚至，橫向拿B站與快手對比的話，B站在盈利能力上，無論是收入、毛利還是單季度DAU均與快手存在一定的差距。 那麼按照現在市場對快手盈利的悲觀程度，B站的盈利期限只會更晚。

不妨再試想一下，如果B站放棄自製內容轉走採購內容的生產模式，並且在商業化上加大會員服務的盈利壓力、放開貼片廣告植入、加大全站廣告密度，是不是就有點愛奇藝的「味道」了？

所以，B站Q2季度財報發佈不久，就有一個雪球網友在帖子中直言不諱的指出：

“單從Q2財報看：B站營收44.9億，虧損11.2億;愛奇藝營收76億，虧損11億，兩者都是燒錢換市場，這個角度看B站甚至不如愛奇藝，因為B站上還有大量二創內容存在版權隱患。”