經歷了一季度的火爆，短短2個月，狂熱的SPAC就涼了。2021年3月，SPAC IPO數量攀至110個的歷史頂峰之後，4月瞬間懸崖式下跌至13個，5月為19個。熱錢兇猛，讓SPAC從2020年開始一路狂奔，如今市場開始恢復常態。2020年一整年，共有248家SPAC公司在美股上市，募資總額達到840多億美元，超過SPAC往年的IPO募資總和。

最近一年單月SPAC IPO數量

2021年一季度市場依舊火爆，SPAC IPO數已達308起，超越去年全年總和，募資規模達996億美元，遠超傳統IPO。

SPAC似有顛覆傳統IPO市場的趨勢，但物極必反，市場見頂的跡像初露端倪。這段時間，SPAC的狂熱已經引起市場警惕，美國監管層正在有意進行監管規則的調整。長期來看，相關政策調整、流動性大幅收緊等都將是SPAC未來發展的重大不確定性因素。

作為一個創新型的金融工具，對SPAC支持和反對的聲音同樣高漲。事實上，包括美國在內的世界各國都在“摸著石頭過河”，總體上，都處於探索、完善的過程。回顧SPAC的前世今生，SPAC一直在通過不斷優化製度、完善交易規則來適應資本市場的發展。

斷崖式下跌，單月SPAC IPO數量從110到14

最近兩個月，SEC（美國證券交易委員會）發布的一則針對SPAC（特殊目的收購公司）的新會計指南，讓SPAC市場瞬間恢復了冷靜。4月12日，美國SEC宣布SPAC出售的認股權證（Warrants）應分類為負債而不是股權。

Warrant是公眾投資人將來可以按固定價格兌換一股普通股的權利。從會計的角度上看，此前，該類認股權證被歸為“股本”，SPAC的投資者以特定的價格購買以此獲得巨大收益。

既是負債，發起人就需要定期核算認股權證的價值，這明顯給追求簡便的SPAC發起人增加了手續上的負擔。這意味著，如果認股權證的價值波動較大，受影響的SPAC將必須要重述他們的財務業績。也就是說，如果你已經做完了財報，發起了反向併購申請，開始走併購程序，那麼你可能要按照新要求重新做一遍財報。

此舉對市場的影響猶如當頭潑了一盆冷水。統計顯示，4月新設立的SPAC數量發生驟減，從3月的歷史峰值110個斷崖式下跌至4月的13個，5月也僅有19個。很多公司暫停了SPAC上市申請，並開始就會計準則作出了重新調整。

2020年以來，SPAC市場空前火爆，已經引發海外監管機構的警惕，此前SEC就已多次警示SPAC的投資者，4月初，SEC的一位官員表示，SPAC存在“一些重大但尚未發現的”問題。

3月，SEC曾警告投資者，投資SPAC不應僅因為SPAC發起人中的明星而進行投資。有市場人士更是稱SPAC是“這個急功近利的IPO時代的智慧結晶，是過去十年大放水時代裡囤積出大量獨角獸後的解決方案，更是這一輪的泡沫之王”。

“以前上市圈錢還走一下IPO流程，不如直接給韭菜發帳號吧”、“資本畫餅遊戲實質還是割韭菜”、“空手套白狼”，一直以來普通投資人財富盲盒遊戲，SPAC上市車企已成爆雷重災區對SPAC這種新型的金融工具的各種質疑普遍存在。

財富盲盒遊戲，SPAC上市車企已成爆雷重災區

監管的當頭一棒之外，殘酷的市場也正成為SPAC的煉金石。近日，美國多家新能源車企被曝涉嫌造假，其中大部分車企都是通過SPAC模式在2020年實現上市，而後在半年左右的時間內相繼爆雷。

6月16日，據外媒消息，美股上市初創新能源車企LordstownMotors宣布，公司首席執行官史蒂夫伯恩斯和首席財務官胡里奧羅德里格斯已經辭職。2020年10月，Lordstown通過SPAC在納斯達克證券交易所上市，股票代碼為“RIDE”。

上市首日，Lordstown股價一度上漲近20%，但今年3月，做空機構Hindenburg Research指控Lordstown使用虛假訂單為其Endurance電動皮卡籌集資金。該款皮卡仍需要數年才能投入生產，但Lordstown堅稱將在9月按計劃開始生產該車型。

半年似乎成了SPAC上市公司的一個生死命門。2020年3月，被業內視為“卡車界特斯拉”的Nikola Corp．宣布通過與SPAC公司VectorIQ Acquisition Corp．反向併購上市。該交易使Nikola Corp．的公司市值達到33億美元，並籌集約5.25億美元的運營資金。

上市僅6個月後，Nikola Corp．爆雷。2020年9月，Hindenburg Research發布報告稱， Nikola Corp．公司在產品及技術方面涉嫌造假，不僅該公司並未掌握氫燃料電池的製造技術，其半掛式卡車、電池技術、氫氣生產、Nikola One甚至其數十億美元大訂單等諸多方面也存在數十個虛假聲明。報告發布後，Nikola執行董事長Trevor Milton宣布了辭職。

公司高層集體辭職，也拯救不了一路下跌的股價。目前，Nikola Corp．股價在15美元/股上下徘徊，相比被做空前66美元/股的峰值股價已跌去近80%。

Nikola Corp．股價走勢

一直以來，上市程序更精簡，審查標準更寬鬆都是SPAC模式備受市場推崇的主要原因。但這也是一把雙刃劍，由於上市流程簡單、監管相對較鬆，SPAC上市模式相對缺乏投資銀行的嚴格把關，因而埋藏了較大風險，比如上市標的虛假注資、業務主體不合上市規範等。

潛在高額回報對創始人和公眾投資者俱有很強的吸引力，但SPAC財富盲盒遊戲的密碼只掌握在一小部分人手裡。

“SPAC的本質是創始人的資源變現，因此SPAC在股權結構的設置上天然賦予了創始人以較低成本獲取較高比例股權的投資槓桿。”開源證券孫金鉅研究團隊表示。創始人僅需2.5萬美元即可成立一個SPAC，折算下來，普通股每股價格不超過2美分。但“SPAC收購標的具有高度不確定性，公眾投資者參與的是潛在收益率頗高的盲盒遊戲，而遊戲的勝率取決於SPAC創始人”。

市場快見頂了？30年間SPAC一直在不斷演變

作為一個創新型的金融工具，事實上包括美國在內的世界各國都在“摸著石頭過河”，總體上，都處於探索、完善的過程。

過去的一年把SPAC徹底推上了全球資本市場的風口浪尖。單是2020年一年，共有248家SPAC上市，募資超830億美元，占美國全年IPO的半壁江山。今年前三個月，SPAC的上市數量和募資金額已經超過去年全年。PE巨頭、商界大佬及明星富豪等紛紛涉足SPAC，讓這場SPAC快速“出圈”。

為了搶奪優質公司，世界各大交易所也在積極推進和完善SPAC機制。新加坡交易所3月31日就引入SPAC機制向公眾展開了諮詢，預計最快在2021年年中正式公佈SPAC框架。有媒體報導，香港交易所也正考慮制定適合香港市場的SPAC框架，目標是在年底迎來首批SPAC。據悉，香港監管機構考慮制定比美國更嚴格的規則。

在全球市場的大力推崇之下，SPAC的勢頭一發不可收拾。熱炒之下，市場似乎在透露出見頂的信號。掌管550億美元資產的對沖基金Marshall Wace的共同創始人、在英國金融界無人不曉的大腕保羅·馬歇爾（Paul Marshall）對SPAC泡沫發出警告。他說：“SPAC現象將以糟糕的結局收場，而且很多人會受害。”

全球金融市場的兩大投資泰斗更是毫不留情的批評SPAC。“用別人的錢來賭博。”在今年的股東大會上，巴菲特給SPAC這一上市機制下瞭如此定義，芒格則直接說這是一種“easy money“（不義之財），他不喜歡這種用來騙人投資割韭菜的東西。

但是市場上也不乏支持的聲音。對於美國監管層的一系列壓制措施，一位名叫Steven Davidoff Solomon的市場觀察人士在紐約時報上撰文表示，雖然一些SPAC過於激進或者過早上市，甚至公佈錯誤虛假的商業計劃，但是，不能否認的一點是，過去20年SPAC讓小公司和新興成長公司的IPO市場復甦起來。

自從1993年，美國GKN證券將SPAC推向市場近30年來，SPAC的交易規則制度一直在不斷調整完善。比如近期備受關注的另外一位對沖基金大佬Bill Ackman與環球音樂的交易。有媒體報導稱Ackman旗下SPAC公司Pershing Square Tontine Holding（PSTH）正在和環球音樂（Universal Music）進行併購方面的磋商，這可能是SPAC狂潮下的最大一筆交易，合併後的新公司估值將達400億美元。

這次交易中，Ackman 衍生了一種名為SPARC（特殊目的收購權公司）的新型SPAC形式，解決了SPAC目前運作的一些缺陷，比如在交易完成之前不佔用投資者資金。這被認為是SPAC的第三代演變。

長期來看，美聯儲的加息政策也是懸在SPAC頭上的一把利劍，一旦流動性收緊，二級市場潮水退出，裸泳者也將浮出水面。雖然美國聯邦儲備委員會在6月16日宣布維持聯邦基金利率目標區間在0-0.25%之間不變，符合市場預期。但美聯儲多數官員預測，加息最早會在2023年到來。

本文編選自“流動的PE“，智通財經編輯：何鵬程