嘀嗒出行向港交所遞交招股書。不出意外，國內共享出行領域第一股即將誕生。相比行業巨頭滴滴與有車企背景的網約車平台，嘀嗒的知名度並不高，其業務集中於順風車和網約出租車。但在行業普遍不賺錢的狀態下，嘀嗒靠這兩項業務成功變現。

嘀嗒招股書披露，2019年與截至2020年上半年的六個月，嘀嗒的經調整淨利潤分別為1.72億元和1.51億元，利潤率為29.7% 及48.6%，利潤在整體增長。

2019年，嘀嗒的平台交易總額為110億元，其中順風車業務佔了近八成，為85億元。根據嘀嗒此前公佈的數據，至2020年9月，其已實現連續15個月盈利。而作為嘀嗒的現金牛業務，順風車的貢獻可想而知。

嘀嗒的高變現率建立在輕資產的模式上，這一方面能讓平台以較低的經營成本運轉，但另一方面也會降低嘀嗒對核心資源的掌控能力，在後續的規模擴張和競爭中處於劣勢。

此次赴港上市的募集資金，嘀嗒將主要用於擴大用戶群及強化營銷與廣告推廣。可以理解為，面對當前巨頭環伺的競爭環境，嘀嗒試圖通過募集資金進行業務擴張，因此上市後二級市場的反饋，將直接影響嘀嗒的後續發展節奏。

輕資產變現

嘀嗒的業務較為簡單，核心業務是順風車，網約出租車處於起步階段，此外還有一些廣告與其他服務收入。

嘀嗒本質上做的是信息撮合的生意，目前主要向促成順風車交易的私家車主收取服務費，另一業務網約出租車，從2019年8月開始，在試點城市採取向出租車司機收服務費的變現措施。

嘀嗒的服務費參考地點與路程距離分級收費，每次行程的費用設有特定上限。

2017年、2018年、2019年及截至2020年6月30日止六個月，嘀嗒的服務費率平均分別為3.7%、4.1%、6.3%及8.3%。嘀嗒的服務費一直在提高，財報中稱，即將在業務覆蓋的其他城市收取服務費，未來也可能會繼續提高服務費。

招股書中的重點是順風車業務數據。嘀嗒是國內最早做順風車業務的出行服務商之一。至2020年上半年，嘀嗒的順風車已經覆蓋全國366個城市，註冊車主約1920萬人，認證通過車主約980萬人。

嘀嗒的累計搭乘乘客數為3670萬人。2017年、2018年和2019年，其順風車交易總額分別為7億元、19億元和85億元，兩年同比增長分別為171.4%和347.4%。

同一時間段，嘀嗒順風車搭乘訂單數分別為2360萬次、4820萬次和1.79億次，2018和2019同比增長分別為104.2%和270.5%。

具體來看，嘀嗒2017年、2018年以及2019年的月均訂單數分別為197萬、402萬和1492萬，日均訂單數分別為6.5萬、13萬、49萬。

嘀嗒順風車在2018年開始快速增長，2019年達到訂單增速的巔峰，訂單數翻了兩倍還多，跨過1億大關的同時向2億靠近。

財報中解釋了這一增長的原因，2018年，嘀嗒在營銷上投入營銷費用10.94億元以擴大用戶群，在取得效果後，2019年又將營銷投入降低了八成。而根據這一時間節點，嘀嗒增長的原因還有滴滴順風車事件後下線，導致一部分用戶轉移並分流至嘀嗒、哈囉等順風車平台。

嘀嗒主要的變現方式是收取信息服務費，這是其輕資產的核心。即嘀嗒本身不擁有車輛，只是通過匹配雙方的需求信息獲得中介費。

輕資產模式的好處是沒有車輛的折舊和損耗成本，也無需自己出錢補貼司機刺激其積極性，因此固定成本和變動風險較小。2019年，嘀嗒向順風車車主和出租車司機提供的補貼和激勵僅佔總收入的4.6%，2020年上半年，這個比例更是下降到了0.03%。

也就是說，只要能將運營成本控制在一個適合的比例區間裡，嘀嗒就能實現盈利。但開支嚴格控制也意味著，嘀嗒的業務擴張會較為被動，尤其是在目前的市場環境下，業務模式基本定型，各家鞏固和開拓市場只能在補貼和服務性價比上做文章。

摳出來的增長

至2020年6月30日，嘀嗒的平均月活用戶為1470萬，這一數字在公開數據中僅次於滴滴。

2017、2018、2019，嘀嗒的營業收入分別為0.49億元、1.18億元和5.81億元，營收在三年間倍速增長的同時，嘀嗒上述三年毛利從0.24億元、0.69億元增至了2019年的4.62億元。

值得注意的是，同一時間，嘀嗒的銷售與營銷開支也發生了同樣的變化趨勢：2017年0.99億元，2018年10.94億元，2019年2.19億元，分別占同期總收益的203.0%、930.7 %及37.7%。

而嘀嗒在2019年扭虧為盈，由此可以推斷出，嘀嗒的營收數據變好，營銷成本降低起到了非常關鍵的作用。

財報中稱，在業務早期發展階段，嘀嗒提供各類形式的補貼與激勵來獲得用戶並提升用戶對平台的粘性，在平台的接納程度不斷改善與營銷措施的策略性調整下，逐漸依賴口口相傳來促進平台的傳播度。

2019年上半年，嘀嗒的銷售及營銷開支為1.09億元，占同期總收入的58.2%；2020年上半年，這一數字為0.8億元，佔比總收入的25.8%。

大幅度削減營銷開支的策略對盈收數據向好效果顯著，控制營銷成本也已成為嘀嗒近兩年的策略。

嘀嗒目前通過現有用戶介紹、折扣優惠券、社交媒體、應用程序商店、搜索引擎等途徑開展市場推廣活動。但如財報所說，“營銷舉措可能會變得越來越昂貴，上述舉措產生可觀回報會變得更加困難”。

嘀嗒的對外推廣和營銷想要取得好的效果越來越難，而與此同時，依靠廣告獲得收入也越來越難。

2017年、2018年及2019年，嘀嗒的廣告及其他服務所得收益分別佔總收入的43.4%、33.7%及7.1%。

2019年上半年與2020年上半年，這項收入在總收入中的佔比仍然維持在歷年較低水平，分別為12.0%與7.2%。

招股書中，嘀嗒給出了五條增長策略。

一是鞏固順風車在行業的市場領導地位；二是繼續推動出租車行業的數字化轉型；三是提升變現能力並豐富變現渠道；四是提陞技術能力；五是尋求戰略聯盟、投資及收購。

但需要直面的事實是，嘀嗒營銷推廣以及補貼上的策略，意味著其實現增長只能依靠純自然流量。而面對滴滴、哈囉這些知名度高、財力雄厚且動作迅速的對手，嘀嗒很難說有競爭優勢。

“我們的若干競爭對手擁有更雄厚的財務、技術、營銷、研發、製造及其他資源、更高的知名度、更悠久的歷史或更大的用戶群體，他們擁有更多資源用於新技術的研發和商業化，可能使其從現有用戶群體獲得更高的收益，以較低的成本擴大用戶群，對新興技術做出更快速的反應，也可能與第三方建立合作關係，進一步加強資源供應能力”。

嘀嗒招股書中也提到這一點，出行市場競爭激烈，技術迅速更迭、用戶喜好不斷轉變、競對頻繁推出新服務和產品，市場上擁有更多資源的現有競對與新入局者俱有更多優勢。

這種資源上的優勢，能使競對以較低成本拿到較高回報，獲得更多用戶的同時，主動得到更多資源供給，由此形成良好的供需循環。

而這，恰恰是嘀嗒缺乏的。

被監管扼住的喉嚨

根據F&S報告，中國四輪出行市場（出租車揚招、出租車網約、網約車、順風車）的交易總額將由2019年的7119億元增至2025年的11005億元，複合年增長率將達到7.5%。這其中，順風車市場將成為增長最快的細分市場。

公安部數據顯示，截至2019年底，中國私家車保有量約為2.07億輛。中國的路面交通基礎設施正逼近使用極限，尤其是一線城市的工作日通勤擁堵在不斷加劇。隨著道路和停車資源越來越緊張，合乘方式被接受，順風車也會逐漸成為主流的出行方式。

順風車在政策向迎合了綠色出行的趨勢，會成為未來最具潛力的高性價比出行方式。而當前市場環境下，被低估的還有出租車。

2019年，出租車在中國四輪出行市場中佔據68.6%的份額，預計2025年仍會保有53.9%左右的份額。也就是說，出租車會是未來中國四輪出行市場中長期存在的最大細分業務。

而2019年，國內出租車揚招部分交易總額佔據出租車總交易額的96.3%。這則意味著，揚招出租車的市場潛力巨大，將在很長一段時間內與網約車共同存在。

這是嘀嗒選定網約出租車作為另一重點業務的原因。2019年下半年，嘀嗒推出“智慧出租車”新業務，截至目前已與西安、瀋陽、徐州、南京4個城市達成合作。

不同於將出租車接入線上的操作，智慧出租車通過推出“出租車打車助手”和“智慧碼”，乘客可通過碼付錢、投訴、反饋司機服務質量，出租車公司、管理部門可通過乘客留下的數據進行審核、運營以及管理，打通了乘客、司機、計價器、出租車公司、管理部門之間的數據障礙。

至2020年6月，嘀嗒在西安的智慧出租車系統已經產生約940萬次服務記錄，佔西安市內出租車出行總趟次64.0%。這些數據將成為出租車數字化管理的基礎，也為嘀嗒提供了無限發展的可能。

但這些發展的契機，都將囿於現有的監管之下。

中國的順風車市場仍處於起步階段，是否能被大眾接受、能被多少人接受都不得而知。最重要的是，相關的監管細則並不全面，相對明確的網約車規則無法應用於順風車與網約出租車的業務模式當中。

2016年，國務院頒發的指導意見只是將順風車與網約車從定義上區分開來，沒有相關法律法規出台與後續監管動向。目前各地監管機構頒布的順風車運營規定，具體細則不同，執行規則不同，合規條件也不同。

平台在各地運營面臨著不同的合規風險，意味著合規成本高昂。例如，因為缺乏適用於網約車服務的相關執照，嘀嗒順風車累計被行政罰款77宗，每宗罰款5千到3萬元不等，總計繳納了207萬元。

“如果相關法律法規演變，可能會加大合規成本。”嘀嗒招股書中寫道。