做空機構香櫞研究今年第四次做空跟誰學。香櫞在其官方推特上稱：“我們的孩子愛TikTok，我們有阿里巴巴的股票，但是跟誰學一直是一個欺詐股票。利用這個機會增加做空倉位。我們對審計師和監管機構有信心。看看Wirecard的股價走勢你就明白，做空難，維持財務造假更難。”

被稱為德國“支付寶”的Wirecard，從2019年1月開始受到包括渾水在內的多家做空機構做空。但多空雙方交戰一年半後，Wirecard今年6月18日才官方實錘了賬戶中19億歐元的財務造假，其股票當天跌落超60%，空頭們的堅持終於換來巨大收益。

▲Wirecard股票走勢

香櫞投資這條推特既蹭了TikTok的熱點，又用阿里巴巴表示他們不是針對中國公司，還用海外投資人更為熟知的Wirecard事件引起人們的恐慌，可謂用心良苦。

跟誰學8日開盤時漲逾8%，在香櫞投資發布推特後急速轉跌，收跌18.5%，當日振幅達24.28%。

▲跟誰學股票走勢

越戰越強

從2月25日被Grizzly Research（灰熊研究）做空，到8月8日這一次，跟誰學半年時間內被渾水、灰熊、香櫞、天蠍創投4家公司輪番做空了12次，這頻率絕對前無古人，基本也是後無來者。

▲圖源：財經網

今年第一次被做空時，跟誰學內部認為灰熊的做空報告是一份“質量極差的報告，真的是完全一派胡言”，所以並未回應。

4月2日和8日，瑞幸咖啡和好未來先後自曝。4月14日香櫞研究做空跟誰學時，曾在2012年新東方被做空時任新東方執行總裁的陳向東明白，不能再保持沉默了。

召開媒體會議，在官網上發布正面回應做空報告的嚴正聲明，跟誰學的回應非常迅速又不含糊，針對每一條重要的做空理由都給出了反駁，並提出轉化率、擴科率、轉介紹率等數據作為佐證。迄今為止，跟誰學官網投資人平台上已經有4份針對做空報告的回應。

CEO陳向東在其個人微博中也連發數條回應跟誰學被做空的消息。從一開始的“有些憤怒”，到開啟嘲諷模式，覺得做空報告“真是搞笑”、做空報告反而“幫助證明了跟誰學的數據是真實的”，再到最終甚至誇渾水“還是做了功課，技術思維也值得點贊”，陳向東已經淡定接受他人的質疑，並享受做空機構給跟誰學做的免費“廣告”。

可能是跟誰學的反應給予了投資者信心，也可能是在線教育風頭正猛，沒有太多事實依據的做空報告敵不過市場對熱門板塊的追捧。

跟誰學被做空12次，只有8月8日有巨大跌幅，之前的11次做空都沒有砸出聲響，反而屢創新高。

截至8月8日美股收盤，跟誰學今年以來漲幅高達389.43%，超過了拼多多、bilibili等熱門互聯網公司的漲幅，並且在8月3日美股收盤時市值成功超越老大哥新東方，成為市值第二高的教育類股票，甚至躋身上市互聯網企業市值Top 10。

看來，資本對於跟誰學的信心不可動搖。

做空機構的香餑餑

為什麼一家備受多方寵愛的公司，同樣是空方眼中的香餑餑？

首先，從行業角度看，在線教育概念在疫情期間格外火爆，多方資本的入局使該市場硝煙瀰漫。各公司劍拔弩張之時，為了提高自己的吸引力，給銷售人員壓力大、獎勵高，助長或漠視了一些惡意刷單的行為。

只要單人或單組的刷單量不太大，在審計時是很難看出來的。好未來無論在線上還是線下都是龍頭公司，從其輕課業務數據造假可以看出，即使是頭部公司壓力也非常大。

至於學員數量這個屢次被做空機構提起的疑點，由於各家統計口徑不同，即使出現誇大數據的現像也難以考證。最近引起熱議的《中小學生才2.8億，猿輔導稱有4億用戶，作業幫8億！有點荒誕》也對教育機構公佈的用戶數量提出質疑。

行業現狀紛亂複雜，做空機構此時聚焦於這個行業板塊的公司，成功的概率更大。

其次，從公司層面看，跟誰學以其連續7個季度的淨盈利以及連續5個季度超過300%的營收增長率傲視群雄，尤其是在2019年暑假教育機構都“燒錢搶人” 、基本都虧損的時候，跟誰學依然盈利，被做空機構盯上，可謂是“樹大招風”。

做空機構最初提出的做空理由中有一個重點，就是跟誰學的業績“too good to be true”，利用人們天然對超過行業平均水平的公司的懷疑做文章。

但客觀來看，跟誰學自身的屬性是純互聯網教育公司，由於沒有線下重資產運營，其營收增長率、邊際利潤率更趨近於互聯網公司而非傳統教育公司。有人把跟誰學比作教育界的“ 小米 ”，把跟誰學提供的超大班雙師課比作教育培訓業務的“拼多多”，也不無道理。

雖然雙師大班課不是跟誰學首創的模式，在其之前好未來和新東方都已經做了初步嘗試，但是跟誰學是第一家、也是唯一一家大面積採用該模式的公司。超級大班課對學生來說費用低，對名師來說錢和名聲賺的都多，對公司來講可以薄利多銷。

這類似於雖然淘寶先開始嘗試聚划算，但是拼多多卻是唯一一家只採用拼購模式並且幾乎做到極致的公司。

從這點看，跟誰學盈利的思路和拼多多基本一致。而且，在人們都認為淘寶的地位已經無法撼動時，拼多多突出重圍，2018年營收增速一度超過4300%。而跟誰學所在的在線教育領域，還沒有如淘寶一樣的超級巨頭，營收幾倍增長是很可能發生的。

而且，跟誰學的營收規模依然不大，雖然統計日期有偏差，但粗略估計跟誰學今年1季度的營收規模不到新東方或好未來的1/4。基數小的時候更容易成倍增長。

當然，從做空機構自身來說，做空一家公司的成本相對小，而“押對”之後的收益巨大，尤其是做空跟誰學這樣股價猛漲、市值不低的公司。

今年先是中概股飽受懷疑，之後中美在各方面的摩擦越來越多，到最近的字節跳動和微信事件，海外投資人對中國公司沒有一點偏見是不可能的。做空機構這時候更容易煽動投資人的情緒。

海外的在線教育發展相對於中國要慢得多，更別提跟誰學這種純線上的公司。做空機構自身對這個行業一知半解，隨便用一些“證據”來“說服”——或者說“誤導”——更不了解在線教育市場的海外投資人，在今年的情況下，也算是佔了天時地利人和。

可能唯一讓做空機構們沒預料到的是，“三人成虎”的情況並沒有在跟誰學身上發生。即使渾水等一流做空勢力一起出手，還是沒撼動市場的信心。

命裡不缺“做空”的陳向東

要說跟誰學被做空12次，最有感慨的莫過於創始人兼CEO陳向東，而讓他感慨的不只是這一次事件。

陳向東出身貧苦農村，因為家庭條件不允許他繼續深造，初中畢業後無奈選擇了師範專業。但他一直沒有放棄努力，通過成人自考考入河南教育學院的物理系，後來又經過4次考試，終於進入中國人民大學國際經濟係就讀。

1999年，為了賺錢，陳向東以教師身份進入新東方。後來憑藉“拼命三郎”的努力，很快成為新東方最好的GRE邏輯學老師，並引起俞敏洪注意。

2002年，陳向東受命創建武漢新東方，之後便在集團里平步青雲。三次升遷後，2010年陳向東被任命為集團執行總裁，全面負責集團管理工作。而正是在這個崗位上，陳向東第一次處理了華爾街做空機構的狙擊，只不過那時的被狙擊對像是新東方。

幫新東方度過渾水的做空影響後，陳向東發表了名為《渾水事件給新東方公司治理的啟示》的演講。演講中提到，在新東方股票暴跌之時，他不僅沒有急著拋售新東方股票，反而出於對公司的信任在低位進行增持。

在演講中，陳向東還總結了做空對公司治理的4點啟示，即“做空時要：及時有力回應、符合監管規範、聘請專業人士、遵循市場規則”。這4點寶貴的經驗為他這次能很好地處理針對跟誰學的做空提供了巨大的幫助。

2014年1月，陳向東從新東方辭職，正式離開前，受到“新東方從董事會到管理層全體做了挽留”。

無論他離職的根本原因是網上盛傳的“被架空”或是新東方的固有模式難以突破，總之這個在傳統教育行業做了15年的人，抱著“我們為了夢想，有風險，有不確定性，但是願意拼的話，萬一成了呢”的心態，堅決離開了教育行業老大哥，放棄了高薪的工作。

後來，本著“寧可在改革的路上死掉，也不死在原來的基因裡”的心態，陳向東堅決擁抱了互聯網。之前在家鄉做老師的經驗讓他深諳師資力量的重要性，在新東方15年的工作經歷又讓他擁有豐富的經驗和人脈。

不過，創業的路總是異常艱辛。

雖然2015年就拿到啟賦資本5000萬美元的A輪融資，是當時在線教育行業最大的一筆融資，但錢到位了，公司的核心發力點卻還沒有確定。那時線上教育的第一輪風頭一過，陳向東也很難按A輪時2.5億美元的估值拿到新的投資。

2016年前後，為了跟誰學能活下來，陳向東開始了第一次戰略轉型和探索，接連孵化了“天校項目”、“百家云”、“成蹊商學院”、“U盟”等五個2B的項目。同時，陳向東自掏腰包​​，開始在2B之外孵化在線直播大班課業務。

2016年的5個2B項目給跟誰學帶來了喘息之機的同時，也為之後陳向東給跟誰學“做減法”，砍掉多個業務部門，至今背負著“趕走元老和共同創始人”的“罪名”埋下禍根。

2017年8月，陳向東決定all in 在線直播大班課，整編人員，砍掉5個2B部門。每個事業部的負責人他都去溝通，讓他們在關掉、整合、拆分出去中三選一。儘管有包括合夥創始人在內的不少人反對，陳向東依然罕見的強勢拍板：“這事我就這麼乾了，大家執行就行了。”最終包括創業元老張鋼江在內，跟誰學超過三分之一的人員被裁或離職。

這次的強勢與堅持很快給陳向東帶來回報。2017年9月，跟誰學首次實現單月盈利。

如今，陳向東第二次面臨著自己管理的公司被做空。他踐行了之前總結出的原則——及時有力回應。

希望他在跟誰學一路走來的公司治理中，也延續著其他三個原則——符合監管規範、聘請專業人士、遵循市場規則，讓時間和市場見證他陳向東能帶領新東方“清白”發展，也能帶領跟誰學擊碎質疑。