本文作者為James Faucette, Betsy Graseck和Sheena Shah，原文是紐約國際金融服務公司摩根士丹利（Morgan Stanley）於2019年11月1日發布的關於“Libra，比特幣和加密貨幣（Update: Libra, Bitcoin and Cryptos）”的報告。

其中提到，比特幣槓桿交易成為交易所競爭性的增長領域；與外匯市場類似，不是所有的穩定幣都能存活下來；美國七家科技巨頭公司（波音、谷歌、蘋果和Facebook等）的投資支出總額相當於美國政府可自由支配開支的15%；摩根士丹利認為，Libra並不是支付網絡的主要威脅，因為支付市場早就已經擁擠不堪。

原文經鏈得得編輯翻譯與整理。譯文如下：

摩根士丹利的這份研究包括了摩根士丹利正在開展或尋求開展業務的公司。因此，投資者應該意識到，存在於機構間的利益衝突可能會對研究的客觀性造成影響。在做投資決策時，投資者應只把這份報告當成單一的參考因素。

四大要點

1.2019年比特幣價格走勢與2017年比特幣價格走勢及納斯達克股市走勢類似

2.比特幣槓桿交易會增加波動性

3.與比特幣挖礦相關的環境問題極有可能再次出現

4.全球監管機構對Libra的反應

一、比特幣和加密貨幣

1.比特幣市場

價格：最近熊市的價格走勢與2017年相似（2019年價格區間為7k-1 4K美元），據報導交易量也有所上漲。

交易對：USDT (Tether)是比特幣的主要交易對(交易量大於60%）。

根據CoinMarketCap顯示，比特幣交易量不再被少數的幾家大型交易所主導，而是多家交易所競爭交易。而一旦Bitwise報告中的結論最終被美國證券交易委員會（SEC）所證實，那麼歷史上所報導的比特幣交易量可能是不准確的。因為Bitwise聲稱大約有90%的比特幣交易量是假的，只有紐約10家獲得比特幣牌照的交易所的數據能夠被採用。我們的分析並沒有提供關於這一點的建議，只是在觀察交易量增加時應該注意的地方。

加密貨幣市場規模和流動性：

比特幣和以太坊的價格波動

比特幣和以太坊交易量隨價格下跌而下降

2017年比特幣價格走勢與納斯達克股票走勢相似

2019年比特幣價格走勢與2017年比特幣價格走勢相似

2.比特幣槓桿交易增加波動性

交易者在交易所交易比特幣時可以使用槓桿，這對交易所來說仍是競爭性的增長領域。例如：BitMEX和Bitfinex的槓桿率最高達100倍，而Binance的槓桿率最高達125倍。

而槓桿通常會加劇價格的波動性。

交易所要提供槓桿交易是為了進行商業競爭和數量競爭。

我們預計擁有低交易成本和高槓桿率的交易所會主導交易量排名。

加密貨幣市場規模和流動性：

比特幣佔據加密貨幣市場總值的67%；

3047個代幣或數字資產的總價值超過2400億美元。

3.比特幣的交易對象

由於交易成本低於法幣，比特幣的大部分交易對像是穩定幣USDT。另外，據報導現在有四分之三的比特幣交易對像是數字資產。

4.穩定幣的興起

定義：相對於已知的數字貨幣或加密貨幣，穩定幣旨在擁有更穩定的價格，保持低波動性，並且通常會錨定法幣、大宗商品和數字資產等資產。

最廣泛使用的是USDT (US Dollar Tether) ，交易價格在一美元左右。公司在市場發行一個USDT就會將一美元存入銀行。因此所有發行的此類數字資產都是以美元為後盾。

圖表顯示了今年USDT需求及流通量的增長。需求從2019年4月起開始上升。

為什麼不直接交易對應的美元或黃金等資產呢？這是因為區塊鏈技術的優點讓一些人把它看作是數字化的價值儲存平台。相較於黃金等運輸成本和儲存成本都極高的資產，數字化的資產更容易獲得。

最新進展：

過去一年，USDT佔據了比特幣交易量的主要份額。這是因為大部分交易所只進行加密貨幣對加密貨幣交易，而不接受加密貨幣對法幣交易。後者需要通過收取較高費用的銀行部門。

許多大型加密貨幣交易所和企業正在創建自己的穩定幣（比如下面會提到的Libra），這將是未來幾年下一波發展浪潮的一部分。

金融穩定委員會（FSB）已經在10月份提交了關於穩定幣的說明。預計監管機構會在未來幾個月進行深入評估之後做出反應。

與外匯市場類似，不是所有的穩定幣都能存活下來，所以我們關注的是那些交易成本最低，流動性最高且具有明確監管框架的項目，這些更容易被市場接納。

穩定幣類型

5.比特幣和其他加密貨幣波動性對比

自七月份以來，比特幣的實際波動率有所下降，但仍然高於標準普爾500。

交易對的相關性仍然很高，但是代幣對比特幣價格出現1%波動的敏感度已經下降。這反映出技術發展的放緩以及代幣應用的普及。

比特幣對黃金或美元的相關性並不總是很高，統計關係也不穩定。

左圖：黃線為標準普爾500三個月的實際波動率；藍線為比特幣三個月的實際波動率。右圖為三種加密貨幣與比特幣的相關性：綠線為LTC，黃線為XPR；藍線為ETH。

6.比特幣期貨市場競爭激烈

9月，美國洲際交易所（ICE）旗下的數字資產平台Bakkt推出了實物結算的比特幣期貨。這一舉措十分重要，因為之前的期貨都是以美元或其他現金結算，對實際的比特幣需求沒有任何影響。

如下圖所示，芝加哥商品交易所（CME）的比特幣期貨交易量在2019年5月達到頂峰。

目前芝交所的比特幣期貨主要涉及的是非傳統金融社區。根據美國商品期貨交易委員會（CFTC）的規定，非報告類資產（假設是加密貨幣交易所）的最大多頭和買方的空頭不被歸類為槓桿基金。而資產管理公司是中立的。

請2018年2月到2019年9月芝交所比特幣期貨交易量

芝交所比特幣期貨頭寸（佔據未平倉合約百分比）

7.散戶投資者維持不變，機構投資者開始介入

加密貨幣基金資產管理規模（AUM）為191億美元（據市場研究公司CryptoFundResearch估計）。

類型：44%為對沖基金，53%為風險投資，剩下3%為私募股權。

地點：48% 在美國，10% 在中國香港， 7%在英國。

加密基金每年發行量

受管理的加密資產

8.新幣發行量一直很低

比特幣在2018年底到2019年初的熊市抑制了新幣的發行。2019年9月，通過發行新幣籌集的資金只有4億美元，而2018年6月為16億美元。

Bitfinex交易所在5月份發行了價值10億美元的UNUS SED LEO（簡稱USL），這一舉措大大推動了新幣的發行。

根據國外專業ICO評級機構ICObench的數據顯示，美國的公司今年通過ICO籌集的資金最多。

通過發行新幣籌集到的資金數額

9.交易所被黑與比特幣丟失金額

《華爾街日報》（WSJ）指出，共有271家ICO項目涉嫌剽竊投資文件，缺少或偽造高管團隊等，這些項目共籌集資金逾10億美元。而投資者在這些項目中的損失高達2.73億美元。

僅比特幣一種加密貨幣的總共損失金額就超過了7.4億美元。

被黑交易所及其丟失比特幣的價值總量（來源不明）

Coinbase交易所對此做出響應，其他交易所也開始承擔銀行方面的責任。

10.進場機構

截止到2019年7月：

摩根大通：發行JPM Coin；

弗吉尼亞警察退休系統與僱員養老計劃兩隻基金：投資Morgan Creek Digital旗下的新數字貨幣基金；

密歇根大學捐贈基金平台：投資加密網絡技術基金；

Visa：投資加密初創公司Anchorage；

截止到2018年10月：

富達數字資產服務：提供加密貨幣交易和存儲服務；

貝恩資本：投資加密貨幣交易所Seed Cx；

創世紀貿易借貸公司：提供加密貨幣借貸業務；

高盛與加密銀行Galaxy Digital：投資比特幣安全平台BitGo；

德勤（Deloitte）：投資區塊鏈初創公司SETL；

祥峰投資集團（Vertex Ventures）：投資加密數字貨幣交易所幣安；

Coinbase交易所從嘉信理財（Charles Schwab）、富達和納斯達克處獲得融資5億美元，估值為80億美元；

Gemini Trust交易所：聘用納斯達克進行市場監控。

11.比特幣盈虧平衡

假設一個普通礦工使用比特大陸最新的螞蟻礦機S17（內嵌台積電的7nm ASIC）進行挖礦，那麼比特幣的盈虧平衡點價格將在5200美元左右。這種假設的投資回收期是1.5年，並且在6月20日會出現減半。

目前比特幣的價格是11000美元，在假定每天有恆定盈利並且硬件成本是1600美元的前提下，償還期大約為4.5個月。

比特幣能源消耗：

我們認為一台螞蟻礦機S17一年的使用成本為2000美元，其中包括電費426美元（假設是按照最低功率運行，1296 W或14000 kWh）。

如果明年比特幣的開採量為70萬個，並且均價是12000美元，那麼至少會有340萬個線上平台進行挖礦，這將消耗約490億千瓦時的電力（約為470萬個家庭的用電量）。

12.比特幣與環境相互制約

圖為比特幣價格在10000美元時開採一年的用電量，相當於5百萬個家庭的用電量。

開採設備價格下跌：

這是可預測的，並且會推動用電量增加。

注：螞蟻礦機S9價格逐月下跌

二、風口浪尖上的Libra項目

1.正確看待美國科技公司的投資

七家美國科技公司的投資支出對比圖：

注：上圖為七家美國科技公司的投資支出（包括資本支出和研發支出，單位是美元）對比圖。七家公司從上到下依次為：洛克希德馬丁；波音；Facebook；蘋果；微軟；亞馬遜；谷歌。

七家科技公司投資金額相當於美國政府可自由支配開支的15%：

圖中藍線為美國政府可自由支配開支。

2.中美兩國科技公司投資增長超過政府支出

注：黃線為美國政府可自由支配開支；綠色虛線為航空航天和國防支出；藍線為美國科技公司投資支出平均值；紅線為中國科技公司投資支出平均值。

3.私人資金在交易中佔比越來越大

4.監管機構開出的最高罰單只佔投資支出的一小部分

下圖展示了因各種原因（如侵犯隱私、反壟斷、稅收等）對科技公司所處罰款的相對規模及其與科技公司投資支出的對比：

注：橫軸為科技公司的投資支出，縱軸為罰款規模。

5.全球監管機構對加密貨幣的關注度

6.Libra適用領域

7.Calibra錢包和Libra網絡系統

什麼是Libra？

Libra是一種基於數字化本地存儲的加密貨幣，其最原始的功能是作為“穩定幣”，這意味著它將得到實物資產儲備的支持。

什麼是Calibra？

Calibra是用來存儲Libra的數字錢包。這款錢包將會上線社交平台Facebook以及該公司的通訊應用程序（如WhatsApp）。並且錢包運營商符合反洗錢和KYC（了解你的客戶）的合規性。

8.Libra協會

Libra協會是一個獨立的、非營利性的會員組織，主要監督Libra的發展。

每個創始成員在加入組織時至少需支付1000萬美元；

每個創始成員在Libra協會理事會均享有一票投票權；

每個創始成員都有權從Libra儲備金中獲得與其投資成比例的利息和分紅；

協會剛剛創立時，共有28名成員，目前僅剩21個成員。

9.Libra不是加密貨幣，而是穩定幣

10.Libra支付方面

我們（指摩根士丹利，下同）不認為Libra是支付網絡（如Visa和萬事達卡）的主要威脅；

我們沒有看到該平台的數字錢包Calibra正在從Paypal手中搶占市場份額，因為它正在進入一個早已擁擠不堪的領域；

我們認為Libra不算傳統意義上基於區塊鏈的加密貨幣，而是一種傳統貨幣和某些市場之間的安全中介（也可以稱之為穩定幣），至少從公佈的細節來看是這樣。

微信和騰訊用他們的數字錢包改變了中國的支付行業。然而這兩個平台使用的都是人民幣，而不是自己發行的代幣或穩定幣；

其他基於區塊鏈的加密貨幣往往沒有單一的目標用例，主要是用作投機工具而不是用來減少支付摩擦，並且它們通常提供匿名交易，追求去中心化。而Libra很明顯是為持有一個相對穩定的價值而設計的，並且其發行至少會先經過監管機構的許可以及獲得合作夥伴的支持。

11.監管層面看Libra

2019年9月11日：Libra尋求獲得瑞士金融監管局（FINMA）支付系統許可。但是FINMA首席執行官Mark Branson隨後表示，對於Libra尋求瑞士的支付系統牌照這件事一無所知。FINMA表示，Libra必須接受瑞士的反洗錢審查，同時該項目的進程必須要經過法律的質詢後才能開展。

2019年10月8日：美國參議員Sherrod Brown和Brian Schatz致信Visa、萬事達卡和Stripe三家支付公司，警告稱如果繼續與Facebook合作，將會對這三家公司的所有支付活動進行高度審查，並要求其重新考慮與Libra的合作關係。目前三家公司均已退出Libra協會。

2019年10月18日：七國集團（G7）發布報告稱，“在法律法規和監督方面的挑戰及風險得到充分解決之前，任何全球穩定幣計劃都不應開始運作。”

各國央行動作：

瑞典決定推出自己的數字貨幣E-Krona，並於2020年創建一個測試平台；

瑞士央行（SNB）正與瑞士證券交易所運營商SIX Group進行合作，研究如何將以瑞士法幣做後盾的數字貨幣應用到市場參與者之間的資產結算中；

中國央行中國人民銀行正在研究數字貨幣；

國際清算銀行（BIS）一項調查顯示，許多國家的央行正在討論或開發自己的數字貨幣，並且大多數加密貨幣（如比特幣）的使用並不廣泛；

金融穩定委員會（FSB）已圍繞穩定幣監管展開討論，這場辯論將會繼續下去。