前日，《財富》雜誌公佈了2019年世界500強排行榜。小米集團登榜，在全球互聯網科技企業排行榜上排名第七。自2010年成立以來，憑著智能硬件和電子產品的開發，小米只花了八年的時間走過了其他大部分企業幾十年的路程，同時也獲得了世界最年輕五百強企業稱號。可以說，小米確實是一匹當之無愧的科技獨角獸。

小米集團創始人雷軍在個人微博上說：“雖然我想假裝世界500強什麼都不算，但我還是忍不住興奮起來……”

剛登榜500強的小米，迫不及待在8月20號向公眾展示了一份財報，上半年營收957億元，比去年同期增長20%；調整後淨利潤57.2億元，比上年同期增長49.8%。第二季度數據最為亮麗，實現收入520億元，淨利潤36億元，比去年同期增長71.7%。

營收入穩定，淨利潤大幅增長，超過預期。然而，在令人鼓舞的盈利之後，卻是股價的持續下跌。在布盈利報告後的第二天，小米集團股價下跌至8.81港元，收盤時股價8.96港元。跌幅4.98%。

和最初小米上市，雷布斯在公開募股時的壯志豪言“讓在上市第一天買小米股票的投資者賺一倍”形成強烈反差。聽從了雷軍倡議的年輕人情不自禁地嘆了口氣，表示“已在廁所哭暈”和“人生第一次被套牢”。

事實上，在整理了小米半年度報告後，我們發現它在收入和淨利潤方面並沒有那麼糟糕。但令人迷惑的是，股價為啥會一跌不復返。是資本市場的誤解，亦或是小米到底是年輕新秀，終不能讓投資的公眾放寬心？

營收如此穩健，小米靠什麼掙錢？

很多消費者都知道小米是做手機產品的，提到小米，就覺得等同手機。事實上，情況並非如此。小米官方定位，自己是一家互聯網科技企業。不僅擁有科技產品的研發和輸出，而且還承辦業界流行的互聯網服務。

通過發布的詳細財報可以看出，互聯網服務是小米利潤的主要來源。從2015年到2018年，小米的互聯網服務收入分別為32.4億、65.4億、99億和160億。今年上半年，小米的互聯網服務收入繼續增長至88億美元，貢獻了58億毛利，在三大業務板塊的利潤比例最高，同時也表現了其互聯網服務上的業務能力。

在手機硬件市場競爭激烈的情況下，小米通過互聯網金額、有品電子商務、海外互聯網和電視會員繼續保持互聯網服務利潤的增長，這也是基於用戶規模的不斷擴大：MIUI新增加了大量月活躍用戶，比去年同期增長34.7%。

然而，淨利潤大幅增加，主要是由於小米手機的結構調整，也離不開電視、空調等家用電器的售額增長。

小米上市之後，手機業務最大的變化是今年初改行多品牌策略，紅米堅守性價比策略——紅米Note7系列七個月時間達到2000萬銷量——小米品牌手機則走向中高端市場。特別是在上半年拿出新款產品後，小米手機淨利潤擴大了5個百分點。具體來說，小米手機第二季度平均價格每年上漲3.14%，2000元以上手機收入佔比接近1/3。

IoT（物聯網）與生活消費產品的強勢增長是小米這兩個季度最引人奪目的地方。小米一直都在逐漸降低依靠手機盈利的比重，AIoT（人工智能物聯網）戰略就是從個人場景向家庭場景延伸，現在看來佈局已經初步見效：二季度，手機收入佔比從去年同期的67.4%已下降到61.6%，說明小米不僅僅是個做手機的公司，IoT的佔比在不斷提升，豐富小米的生態體系，IoT與生活消費產品的收入佔比已從22.9%上升到28.8%。

這主要是由於小米智能電視、空調銷售量的快速增長。智能電視上半年在全球產出達五百多萬台，在中國電視市場排名靠前，幾乎是Haier、Sony和Samsung同期銷量的總和。剛滿周歲的小米空調上半年銷量達到1一百萬台，這個數據姑且只能占得目前中國空調市場銷售額的2.9%，可行業新秀的實力已不容人小覷。

更重要的是，智能電視和空調的毛利均高於手機。上半年，IoT及生活消費產品（含電視、空調）的毛利率達到11.56%，手機部門毛利率為5.88%。

智能電視、空調及其他生活消費產品有效拉動了小米利潤的整體增長。上半年，IoT及生活消費產品的毛利達到31.2億，手機業務的毛利為34.7億，互聯網服務為58.7億。從毛利潤絕對額的增幅來看，IoT及生活消費產品同比增長了73%，遠高於互聯網服務的30.6%、手機部門的2.5%。

由此可見，小米這半年的業務面和財務面都相當出色。利潤的釋放，當然一定程度上有力回應了外部認為小米的延展業務能否實現較大盈利的問題，且實際情況極為樂觀。

消費者願買小米手機的帳，卻不願買小米股票的帳

在宣布創收957億元後，初期小米的股價在市場迅速上漲2%，然後一路下跌。市場最大跌幅超過6%，降至8.81港元，收盤價為8.96元，跌幅4.98%。與一年前17港元的發行價相比，該股下跌了47%。

可以說，有這麼大的營收額，是消費者買小米產品的賬。但對於小米的股票，顯然，市場並不買賬。

上市伊始，小米集團在中國香港的資本市場登陸，估值為539億美元。六個月後，在基石投資者解禁後，小米的股價從17港元跌至9港元，幾乎跌了一半。從那以後，小米的股價一直處於崩潰狀態，徘徊在失意的綠場。迄今為止，小米集團已斥資11.75億港元，21次回購1.23億股，試圖穩定股價，但效果並不令人滿意。

即使雷布斯親自上陣，掌管股票事宜，企圖扭轉乾坤，但也絲毫不見起色，於事無補。

導緻小米股價持續下跌的因素有兩個：一個是外部因素，即智能手機整體環境不好，大部分科技互聯網公司股價在過去一年中出現了不同程度的下跌；另一個是內部因素。小米仍然給業界留下了硬件公司的印象，而不是相互聯繫的智能生態。一旦這種印像根深蒂固，也會影響其網絡科技企業估值。

事實上，小米一直被爭論到底是一家硬件公司還是一家互聯網公司。結合小米上市以來的財務報告，我們可以發現，小米互聯網收入佔比一直很低。小米2018年的年度盈利數據顯示，其互聯網收入僅佔9.1%，智能手機收入佔65.1%，物聯網和消費品收入佔25.1%。根據財務報告，物聯網和消費品主要包括智能電視、小米手錶、電動踏板車和掃地機器人。

這意味著它的物聯網產品仍然主要以硬件產品為主，物聯網產品佔智能手機收入的90.2%。

業內人士認為，小米是一家硬件公司或互聯網公司，不是在小米本身，而是在投資者眼中如何定位。投資者對小米公司的定位影響著小米的估值。

除了定位之外，小米的競爭對手如華為、蘋果、三星在芯片、操作系統或其他核心技術方面也取得了突破。目前，小米仍正在使用第三方企業提供的產品，如芯片、操作系統、攝像頭、屏幕等。並沒有達到主要的技術水平和技術突破。如果小米沒有在核心技術上取得突破，只談出貨量，就不能與華為、蘋果、三星等公司相比，其股價也不能大幅提高。

同時，在專業人士看來，投資者用腳投票還是對小米在未來激烈的行業競爭中缺乏信心。

小米加步槍，這是一場持久戰

很長一段時間裡，總有大部分人並不看好小米的發展，認為其缺乏核心競爭力，這種看法帶有一定的狹隘和短視性，同時也是沒有理解小米業務極其商業模式的複雜性。 

若將單一的科技產品看做是小米的話，那擁有智能生態群體之後，就相當於加上了步槍。在復雜經濟體體系裡，小米可以自己動手，豐衣足食。

作為一家數百億美元市值的新經濟巨頭，小米呈現出複雜經濟體的典型特徵：不同的產品類別和場景、多樣化的業務和收入、價值鍊和生態裂變，在這些特徵中，其理解的複雜程度要比外部認知的要困難得多。

僅從商業模式來看，小米不僅具有互聯網屬性，而且還具有物聯網屬性，甚至財務屬性。如果我們只關注手機或任何類別或區塊，顯然很難捕捉到小米的核心競爭力和業務邏輯。

因此，單純專注於手機業務是一個古老的想法。未來，對小米的分析需要包括更多的觀察指標，如業務協同效應、網絡規模效應、運營效率等。

最重要的是，小米的生態還在進化。例如，從手機場景到家庭場景，小米還需要耐心構建新的網絡規模效應，同時也面臨著更多的對手，這是一場曠日持久的戰鬥。

面對日益複雜的競爭環境，小米極大地增強了數據中心處理的能力，加強了質量控制和供應鏈管理，重新提升了組織結構和內部流程，並理順了管理團隊。這些組織、人才和資源的優化和保障，是小米打持久戰的基礎。也可以看出，小米對自己的進化節奏有著清晰的理解。

對於一個樊登向上的企業，我們應對小米懷有更大的耐性。今年年初，小米確立了“手機+人工智能物聯網”兩輪驅動的戰略。根據最新的財務報告，物聯網平台連接設備數已達1.96億台，同比增長69.5%，表明人工智能物聯網領域將繼續引領未來小米的高速增長。根據小米的計劃，不久的未來將展現一款震驚視野的黑科技產品。

從更廣泛的角度看，中國的消費升級正在逐步進行。小米是中國電子、家電產品消費升級的代表。傳統家電行業的變革、整合和升級，為小米提供了更廣闊的市場。新的產品、服務和新的模式可能從小米的複雜生態中裂變和出現，這會超出了我們的預期。

所以，從這個角度看，執著於一時股價的沉浮上漲是不具備發展遠見和實際意義的。

比這更重要的是，小米仍然需要專注於產品和業務的升級和擴展。雷軍曾高度讚揚的全球第二大零售巨頭好市多（Costco），該公司10年來股價已翻了7倍，市值高達1200億美元。它正是利用低成本、高質量、低毛利率的商品來吸引用戶，然後通過高毛利率的會員服務創造利潤。這與小米模式類似，小米的手機、電視等互動產品實際上是不同場景的交通門戶，能夠基於巨大的用戶生態、互聯網服務等方式，負責創造現金和利潤。

同時，小米與眾不同的是，它的核心產品能力能在不同的場景中被複製。可以說，外界過於關注小米手機，忽視了小米產品的多樣化。當小米將品牌、設計、技術以及智能體驗等已驗證的能力從手機複製到電視、空調乃至其他家電產品，其本質是對傳統家用電器的維度進行擴展和升級。這些互動產品不僅增強了小米的用戶生態，而且有助於提高毛利。

對於小米來說，智能手機是公司業務的基石。物聯網生態是在此基礎上構築的防護牆，最後的互聯網服務可以實現前兩者流量的累積。為了保持長期的可持續發展，小米需要鞏固手機、電視等智能硬件的市場份額，擴大在互聯網服務領域的業務和收入，改變市場的企業定位觀念。畢竟，小米靠賣硬件從互聯網服務中賺錢。

而無論是智能手機、互聯網服務，亦或是IoT生態，都離不開數據的極速加工、處理，這就需要考慮更高的帶寬和數據處理效率。如今，在5G即將鋪設的世界互聯網環境下，眾多科技公司包括小米都在擔心被時代拋棄、被新技術淘汰的風險。

雷軍在前晚的報告答辯會議上表示，2016年，小米已經開始了5G手機線的鋪設彩排。預計第二款5G手機將於今年9月發布，但是很難把握5g爆發前的時間點。每一種通信技術的替代，總會有手機廠商留下來，這就是小米麵臨的風險。公司管理層高度意識到這一風險，幾乎每週都會討論相關話題。他們對5G手機的未來充滿信心。

可是，小米真的能在5G發展的契機下再次進入爆炸性生長階段嗎？如果可以把握住這次機會，那雷布斯讓投資者“賺雙份的錢”的承諾就離兌現不遠了。

編輯| 謝治賢

出品| 於見（mpyujian）