這筆總金額超過52億元的併購，融資進行了複雜的結構化安排，並且涉及兜底協議，但相關披露卻極不透明，作為收購主體的暴風集團反而讓自己置身事外。一起失敗的海外併購，將眾多金融機構拖進泥潭，而作為收購主體的上市公司，卻儼然事外之人。

光大證券5月31日公告稱，招商銀行已起訴全資子公司光大資本投資有限公司（下稱“光大資本”），要求光大資本履行差額補足義務，涉及金額34.89億元，光大資本及其子公司名下相關銀行賬戶、股權及基金份額已被申請財產保全。

光大資本被起訴源於與上市公司暴風集團合作進行的一起併購。2016年，光大資本全資子公司、暴風集團等發起設立產業併購基金，以收購一家海外體育版權公司65%股權。如今，收購對像已經宣布破產。

併購失敗，風險隨之暴露，多家金融機構被牽連其中。這筆總金額超過52億元的併購，融資進行了複雜的結構化安排，並且涉及兜底協議，但相關披露卻極不透明，作為收購主體的暴風集團，不僅沒有披露結構化安排的具體情況，反而在對併購基金出資時，通過相關協議，讓自己得以置身事外，僅承擔收購失敗責任。

由於披露信息有限，暴風集團是否要承擔兜底責任，目前無法得知。但由此暴露的海外併購投資風險，為金融機構開展此類業務，以及進行海外投資，敲響了警鐘。

到底該由誰買單

光大證券5月31日公告稱，光大資本收到法院通知，因《差額補足函》糾紛，招商銀行向法院起訴，要求光大資本履行差額補足義務，訴訟金額約為34.89億元。

光大資本與招商銀行的糾紛，起於一起失敗的海外併購。2016年，光大資本全資子公司光大浸輝投資管理（上海）有限公司（下稱“光大浸輝”）、暴風集團等，共同發起設立上海浸鑫投資諮詢合夥企業（下稱“浸鑫基金”），以收購境外體育版權公司MP & Silva Holding SA（下稱“MPS”）65%股權。

2016年5月，浸鑫基金完成對MPS 65%股權的收購。此後，MPS經營陷入困境，並在2018年10月宣布破產。浸鑫基金未能按原計劃實現退出，相關投資出現風險。

根據暴風集團2016年4月19日披露，招商財富資產管理有限公司（下稱“招商財富”，招商基金全資子公司）在浸鑫基金出資28億元。在3月26日的業績發布會上，招商銀行時任副行長兼董事會秘書王良稱，招商財富認購的浸鑫基金份額，來自該行理財資金。

光大資本被出資方起訴追索的同時，光大浸輝、浸鑫基金也對暴風集團提起訴訟。但由於披露信息有限，光大資本、暴風集團，到底應該由誰為此承擔責任，卻充滿了謎團。

暴風集團此前披露顯示，浸鑫基金共有14名出資方，其中，暴風投資、光大浸輝、上海群暢金融服務有限公司（下稱“上海群暢”）為普通合夥人，出資額均為100萬元；招商財富、愛建信託、暴風集團、招源湧津等11家為有限合夥人，出資額合計52億元。

在浸鑫基金發起、成立的過程中，暴風集團的信息披露一直存在缺失，對該基金是否存在結構化安排、出資人中哪些是優先級、投資失敗後普通合夥人是否需要進行差額補足的兜底承諾等關鍵信息，從未提及。

此外，光大證券對差額補足協議的具體內容也語焉不詳，至今沒有披露具體內容。

光大證券在上述公告中，將招商銀行表述為“浸鑫基金的優先級利益相關方”，而此次公告顯示，浸鑫基金的優先級投資人並非只有招行一家。浸鑫基金的兩名優先級合夥人的利益相關方，各出示了一份蓋有光大資本公章的差額補足函，當優先級合夥人不能實現退出時，由光大資本承擔相應的差額補足義務。

根據媒體報導，2018年10月22日，華瑞銀行向上海國際仲裁中心請求，裁決光大浸輝向其支付投資本金、投資收益等合計約4.52億元。

雖然暴風集團隱藏了浸鑫基金的結構化安排，但成都中院2018年9月對上海君富投資管理有限公司（下稱“君富投資”）起訴四川信託一案的判決書，卻揭露了該基金的優先、中間、劣後的三級結構。

根據判決書內容，浸鑫投資融資規模為50億元，其中優先級份額30億元，中間級份額10億元，劣後級份額10億元。君富投資通過嘉興君大股權投資基金合夥企業（下稱“嘉興君大”），參與認購浸鑫投資中間級份額。

不過，浸鑫基金後來的融資額有所變化，總額為52.03億元，比原定計劃多出2億元，扣除普通合夥人之後，實際融資額52億元，優先級份額也略多於原定規模。

根據可查數據測算，上述兩家銀行在浸鑫投資的優先級份額約為32億元，比預定計劃多出2億元。剔除優先級之後，中間級、劣後級份額為20.3億元。

成都中院判決書顯示，四川信託最終並未向君富投資提供資金，浸鑫投資的6億元出資額由一家名為嘉興招源湧津股權投資基金合夥企業（下稱“招源湧津”）的有限合夥企業認購。

浸鑫投資的其他中間級、劣後級投資人，目前尚無法確定。如果招源湧津認購的6億元仍為中間級，在優先級份額變動的情況下，其他投資人認購的14億元，很有可能就是劣後級份額。

這也意味著，暴風集團、光大資本、上海群暢三方在浸鑫基金的出資，很可能是劣後級份額。2016年4月19日公告顯示，光大資本、光大浸輝在浸鑫基金分別出資6000萬元、100萬元，上海群暢亦出資100萬元，暴風集團及其全資子公司暴風（天津）投資管理有限公司（下稱“暴風投資”），分別出資2億元、100萬元，其中暴風投資、光大浸輝、上海群暢三者為普通合夥人。

由於缺乏有效披露，暴風集團、暴風投資、光大浸輝等，究竟是否認購了浸鑫基金的劣後級份額，以及暴風集團是否要承擔差額補足責任，目前無法確定，而差額補足的具體內容，也無從得知。

“是否要承擔差額補足等兜底責任，屬於股東內部責任，主要取決於股東之間的協議。”廣東環宇京茂律師事務所律師劉華浩對第一財經記者分析，如果暴風集團簽訂了差額補足協議，就要承擔相關責任。

奇怪的架構

雖然光大浸輝、浸鑫基金已起訴暴風集團，起訴理由卻並非差額補足責任，而是要求暴風集團履行回購義務。

暴風集團5月8日公告稱，2016年3月2日，該公司及其實際控制人馮鑫與光大浸輝簽署協議，浸鑫基金初步交割MPS股權後，根據監管規則，雙方應盡合理努力盡快進行最終收購，原則上最遲於初步交割完成後18個月內完成。在符合約定條件的前提下，若18個月內未完成收購，暴風集團需承擔賠償責任。

暴風集團稱，浸鑫基金完成初步交割後，監管環境發生較大變化，MPS經營也陷入困境，不具備持續經營能力，無法進行收購。

但從披露信息來看，通過浸鑫基金的合夥協議、架構，暴風集團似乎早已將自身置於安全之地。

根據暴風集團2016年3月18日披露，該公司及暴風投資決定，對浸鑫基金共計增資7250萬元。增資後，暴風投資作為普通合夥人，對浸鑫投資認繳出資1500萬元；光大浸輝作為普通合夥人，認繳出資2.25億元。

作為未來收購主體的暴風集團，身份卻是有限合夥人。根據當時披露，暴風集團作為有限合夥人，向浸鑫基金認繳出資6000萬元。而在此前，浸鑫基金已經成立，暴風集團同樣以有限合夥人的身份出資200萬元，佔比20%，暴風投資、光大浸輝作為普通合夥人，各自出資5%、75%，出資額分別為250萬元、750萬元。

此次增資後一個月，暴風投資甚至還減少了出資。2016年4月19日公告顯示，暴風投資對浸鑫基金的出資額，由1500萬元降至100萬元，暴風集團的出資額則從6000萬元增加到2億元，合計出資2.01億元，但兩者在合夥企業中的角色未發生變化。

同時，浸鑫基金還引入了上海群暢，作為普通合夥人出資100萬元，光大浸輝也以普通合夥人的身份出資100萬元；其他有限合夥人共出資50億元。

頗為奇怪的是，身為收購方的暴風集團卻在合夥協議中，將自身注入了“無權”地位。根據披露，浸鑫基金的投資決策委員會成員3名，其中，光大浸輝委派2名、暴風投資委派1名。而暴風集團並未向浸鑫基金投委會委派人員。

不僅如此，作為普通合夥人的投資者，在浸鑫基金幾乎沒有任何權力。根據約定，有限合夥人不執行合夥事務，不得對外代表合夥企業。任何有限合夥人，均不得參與管理、控制合夥企業的投資及其他以合夥企業名義進行的活動、交易。

擔任執行事務合夥人的光大浸輝，則在合夥企業擁有極大權力。公告顯示，全體合夥人簽署入夥協議後，即視為光大浸輝被選定為浸鑫基金的執行事務合夥人。而執行事務合夥人對合夥企業運營、投資等事務有排他性權力，應為合夥企業做出所有投資及投資退出的決策，並可對協議約定普通合夥人有權獨立決定的事項獨立做出決定，而無需進一步取得其他合夥人的同意。

由於缺乏有效披露，暴風集團在浸鑫基金中扮演的真實角色，目前無法得知。而由此暴露出的中國企業海外投資風險，為金融機構的此類業務，敲響了警鐘。

2015年之後的一年多時間裡，大量中國企業出海併購，其中不少併購對像是輕資產標的，而海外併購失敗引發的連環風險，已經引起市場關注。人福醫藥年報數據顯示，2018年，該公司淨利潤虧損23.6億元，扣非淨利潤則虧損26.6億元，主要原因就是計提商譽減值損失，金額達31億元。而人福醫藥的巨額商譽減值，又與一起海外併購有關。2016年5月，人福醫藥全資子公司人福美國，以5.5億美元的價格，收購了兩家海外公司100%股權。不過，人福醫藥並未披露這項併購涉及的融資。

此外，一些金融機構的海外投資也出現重大風險。廣發證券3月26日披露，其全資子公司廣發控股（香港）有限公司，在開曼註冊成立的一隻以衍生品對沖策略為主的多元策略基金，由於外匯劇烈波動和相關市場流動性缺乏等原因，2018 年虧損1.39 億美元，並且還需向經紀商追加1.29億美元保證金。